利润弹性持续验证，Q3 利润同比增长44.16%。2019Q1-3 公司实现营业收入48.2 亿元，同比+18.11%；实现归母净利润4.38 亿元，同比+39.96%；扣非后归母净利润4.26 亿元，同比+48.58%；分季度看，Q1/ Q2/ Q3 分别实现营业收入15.41/ 16.32/ 16.47 亿元，同比分别+25.78%/ +19.88%/+10.21%；实现归母净利润1.23/ 1.51/ 1.63 亿元，同比分别+25.18% /+49.66%/ +44.16%。剔除股权激励摊销的影响，单季与累计净利润同比增长均达61%。
Q3 单季度收入端承压，预计Q4 收入增速有望回暖。木浆价格下跌，品牌力欠佳的中小纸企于2017 年9 月起即率先降价，随着降价幅度加大及价差加大，公司销售承压。Q3 起公司逐步开始价格调整，传导至终端需要一定时间，因此销售的量和价均面临压力。Q4 木浆降价幅度趋缓，预计公司降价压力减弱，且终端价格与小厂的价差缩小，销量回升有望支撑公司收入端回暖。
盈利能力创新高，研发费用投入增加。Q1-3 毛利率同比+3.01pcpts 至38.29%；净利率同比+1.42pcpts 至9.08%。单季度来看，受益木浆价格下跌及高端产品占比的持续提升，Q3 毛利率达41.37%，同比+8.19pcpts，环比+2.14pcpts，创历史新高；Q1-3 期间费用率同比+1.33pcpts 至26.87%；其中，公司加强营销推广及渠道建设，销售费用率+0.78pcpts 至19.6%，单季度来看，产品降价策略执行，Q3 的销售费用率环比略有缩减；研发费用投入增加叠加股权激励摊销，管理费用率（含研发费用率2.46%）同比+1.11pcpts 至6.73%；公司偿还短期借款，财务费用率同比-0.57pcpts至0.53%。
经营性现金流净额延续靓丽表现，木浆买方市场效应凸显。2019Q1-3 实现经营现金流10.4 亿元，同比+2571.45%，主要源于木浆市场景气度切换。去年同期木浆处于卖方市场，公司采用现金大规模囤浆，今年转为买方市场，公司采购账期拉长，其中，应付账款周转天数59.9 天，同比上升14.91 天。近期针叶浆有抬头迹象，判断公司为抵抗成本上行进行原材料储备，存货周转天数78.35 天，同比上升15.83 天。公司回款向好，应收账款周转天数43.22 天，同比下降1.91 天。
投资建议：看好Q4 公司收入端回暖，原材料储备冲抵木浆上行压力，盈利水平有望维持高位。长期来看，我国生活用纸人均消费量仍有较大的空间，公司有望凭借产品创新、品类扩张以及优秀的渠道管控力取得长期可持续性增长。预计公司2019-2020 年EPS 分别为0.49、0.61 元，对应PE 分别为28X、23X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及预期；营销渠道建设不及预期。