事件：公司发布2019 年三季报，19 年前三季度实现营业收入30.25 亿元，同比增长3.47%，其中啤酒收入29.66 亿元，同比增长5.64%；实现归母净利润5.94 亿元，同比增长54.39%，扣非净利润4.03 亿元，同比增长13.84%。单三季度，公司实现营业收入11.93 亿元，同比增长2.79%；实现归母净利润3.55 亿元，同比增长103.20%，扣非归母净利润1.83 亿元，同比增长14.45%。我们在业绩前瞻中预测公司Q3 收入增速3%，利润增速12%，仅考虑主营业务，基本符合预期。
投资评级与估值：受19 年非经常损益影响，上调19 年盈利预测，维持20、21 年盈利预测，预测2019-2021 年EPS 分别为1.27、1.2、1.4 元（前次1.0、1.2、1.4 元），同比增长52%、-5 %、17%，当前股价对应2019-2021 年PE 分别为32x、34x、29x，维持增持评级。公司背靠大股东嘉士伯在品牌和品质方面领先行业，在重庆四川和湖南具备区位优势，依靠市场化的机制和良好的管理水平，以及持续的产品结构优化，我们认为公司将保持稳健的内生收入增长，盈利能力有望持续提升。
Q3 结构升级带动吨酒价格加速提升，委托加工量增及成本上涨拖累毛利率。公司19Q3啤酒收入11.76 亿元，同比增长4.52%，其中高、中、低档产品收入分别同比增长15.07%、2.56%、4.85%，高档产品收入增长环比提速，占比提升1.3pcts 至14.3%，结构升级持续推进。19Q3 公司吨酒收入3787.1 元/千升，同比提升5%，增长环比提速。但由于麦芽成本同比上涨，以及委托加工量同比双位数增长，Q3 吨酒成本2141.6 元/千升，同比提升5.6%，增幅超过收入，公司Q3 毛利率43.45%，同比下降约0.3pct。公司Q3 啤酒销量31.49 万千升，同比下降2.11%；前三季度啤酒销量79.76 万千升，同比增长0.5%，其中委托加工量同比提升约7-8%。
Q3 营业外一次性收入大幅增加，扣非净利率稳步提升。公司Q3 确认一笔一次性营业外收入约1.7 亿元，因离职后员工福利政策变化。根据公司公告，自2019 年1 月1 日执行新规，不再为退休人员承担大额医保缴费，不再将大额医保纳入离职后福利精算范围，预计19 年将贡献利润17018 万元。主营业务方面，公司在Q3 毛利率下降的情况下，费用控制良好，仍实现扣非净利率15.31%，同比提升1.56pcts，盈利能力稳步提升。由于员工成本增加，Q3 公司管理费用率3.23%，同比提升约0.7pct；销售费用率13.3%，同比下降约1.4pcts，主因公司考核广告费用投入效率，削减了部分投放效果欠佳的费用投入。
此外，增值税率下调影响Q3 仍在，预计影响利润约1500 万，税金及附加收入占比Q3仍延续上半年同比下降趋势，同比下降约0.3pct。
四川市场增长加速，重庆基地市场增长稳健。公司19Q3 分别在重庆、四川、湖南市场实现收入8.6、2.29、0.87 亿元，同比增长2.33%、31.50%，-2.51%；前三季度分别在重庆、四川、湖南市场实现收入21.77、5.77、2.12 亿元，同比增长2.99%、28.61%、-5.28%，收入占比分别为73.4%、19.5%、7.1%。Q3 四川市场增长提速主因委托加工量增长，并持续推进“大城市战略”，9 月推出中高端新品一品醇麦，有望带动产品结构进一步升级；而重庆基地市场在天气不佳的情况下仍能保持稳定增长实属不易，短期影响不改基地市场稳健发展趋势。
股价表现的催化剂：产品提价，行业格局整合加速
核心假设风险：行业竞争加剧，原材料成本上