业绩总结：公司2019年前三季度实现收入9.3亿元（+24.6%），归母净利润1.4亿元（-21.4%），扣非净利润1.3 亿元（+36.7%）；其中19Q3 实现收入3.4 亿元（+25.6%），归母净利润4949 万元（+28.6%），扣非净利润4772 万元（+40.7%），业绩符合预期。
酱油品类高速增长，省外拓展顺利。1）分品类来看， Q3 单季度酱油品类实现营业收入2.1 亿元（+33.8%），零添加系列占比不断提升，产品结构持续优化；食醋品类实现营业收入5172 万元（+7.5%）；焦糖色实现营业收入4081 万元（-0.9%），主要系大客户减少采购；2）分渠道来看， 2019 年前三季度经销渠道/直销渠道分别实现收入6.1 亿元（+28.8%）/3.1 亿元（+16.6%），Q3 单季同比+24.7%/28.4%，经销渠道稳步推进，直销渠道有所加速；3）从区域来看，2019 年前三季度， 西部/ 东部/ 中部/ 北部/ 南部收入增速分别为16.9%/33.7%/59.2%/50.8%/6.5%，西部地区基数大，增长稳健，东部、中部、北部地区增长强劲；4）渠道开发层面，公司经销商开发明显提速，截止2019Q3，经销商数量达到1157 家，比2019 上半年净增加225 家，新增经销商主要集中在东部、北部地区，省外市场加速拓展。
促销抑制毛利率提升，净利率维持稳定。1、Q3 单季度毛利率为46.4%，同比下降0.11pp，主要系公司开展促销。2、费用方面，Q3 单季度销售费用率为21.9%，同比下降0.38pp，主要系广告投入有所放缓；管理费用率为4.3%，同比下降0.24pp；研发费用率为2.48%，同比下降0.09pp；财务费用率为-0.86%，主要系利息收入增加、利息支出减少。Q3 单季度净利率为14.7%，同比上升0.34pp，盈利能力稳步提升。
产能扩张，保障后期市场需求。由于公司业务持续高速增长，酱油品类符合增速达33%以上，且高盐稀态、恒温密闭发酵工艺周期较长，限制产能释放，公司对产能进行提前布局，实施产能扩建，拟投资5.7 亿元在四川省眉山市东坡区城南岷家渡建立调味品生产基地，年产能36 万吨（30 万吨酿造酱油、3 万吨蚝油、3 万吨黄豆酱），建设周期自2020 年6 月到2022 年6 月。
盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年收入分别为13 亿元、15.6 亿元、18.4亿元，年复合增速为20%，归母净利润分别为2.2 亿元、2.8 亿元、3.5 亿元，年复合增速为13.6%，EPS 分别为0.48 元、0.60 元、0.75 元，对应动态PE为45 倍、36 倍、29 倍，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格或大幅波动，销售或不及预期