事件：10 月28 日，公司公布2019Q3 季报。2019Q1-Q3 公司实现营业收入128.95 亿元，同比提高38.64%；实现归母净利润15.66 亿元，同比提高40.55%。2019Q3 单季度公司实现营业收入49.87 亿元，同比提高35.23%，实现归母净利润6.50 亿元，同比提高31.11%。
工程渠道持续放量，叠加德爱威涂料快速放量，带动前三季度营业收入实现38.64%的增长。报告期内，工程建材集团锐意进取，迅速落实组织变革，组建北方、华南、华东三大区，快速实现直销及工程渠道的有效融合，工程渠道快速放量，我们预计公司前三季度工程渠道实现超过40%的增速；产能端，上半年滁州、莱西、咸阳、芜湖、杭州等地产能逐步投放。因此，公司前三季度营业收入实现38.64%的增长。
从现金流情况看，货币资金余额较去年末减少65.32%。2019Q3 公司货币资金余额16.84 亿元，较期初余额减少65.32%，主要原因是本期间公司支付的付现费用的增加、购置固定资产、无形资产和其他长期资产增加、本期偿还借款和分配股利、利润或偿付利息支付的现金增加和支付履约保证金增加所致；应收账款余额65.60 亿元，较期初余额增加45.43%，主要是本期收入增加导致应收账款增加所致；应收票据余额15.40 亿元，较期初余额下降0.46%；其他应收款期末余额15.91 亿元，较期初增加610.31%，主要原因是本期支付履约保证金增加所导致。
2019Q3 公司季度综合毛利率为36.3%，环比下降1.4%，同比提高0.2%；季度综合净利率为13.1%，环比下降2.3%，同比下降0.4%。
规模效应带动销售、管理（含研发）费用率持续走低，财务费用率走高。由于规模效应提升，2019Q1-Q3 公司销售费用率为11.9%，同比降0.2%；管理费用率为7.2%，同比下降1.9%；公司杠杆率提升导致财务费用率为2.4%，去年同期为1.4%。
公司深度绑定优质下游，产能+品类扩张再发力。
1）公司渠道力、产能规模优势持续增强促市占率提升，成本传导能力增强：
公司近年凭借逐渐增强的综合竞争力，持续拓展下游客户，截止2018 年年 底公司在TOP100 地产商中已有52 家客户，相较2017 年的47 家有明显增长，而防水行业集中度低，未来仍然有持续提升的空间；公司调整渠道布局，划分北方、华东、华南三大区域中心，更能集中区域优势力量开拓市场，提升经营效率；而随着公司的品牌认可度和综合竞争力的提升，以及客户对产品、综合服务品质的要求持续增长，公司的议价能力和成本传导能力有望明显增强。同时，存量市场的逐渐扩大也将成为公司未来重要的赢利点。
2）资金优势+产能扩张共筑壁垒：公司可转债募集资金主要用于于产能扩张，增强全国布局完善度，快速提升产能规模壁垒和综合服务优势，未来在“集采”大趋势下有望更为受益。
3）品牌“一元多极”化发展，新品类扩张增加新市场空间：公司持续扩大产品品类，如家用涂料、保温材料、硅藻泥产品等，充分利用公司的品牌和渠道优势，未来有望通过品类扩张成长为建材巨头公司。
新常态下公司改变经营战略，由相对粗放的“高速”发展向精细的“高质”
发展转变，迈入新的增长阶段。从历史上看，公司地产链条快速扩张的过程中，积极拓展市场、快速扩大产能，这一战略取得了重要的成功；然而近年随着行业增速逐渐回落，公司维持过去收入增速的代价是经营质量和盈利能力一定程度上的牺牲。为了适应新常态下的行业发展特性，公司逐渐调整经营战略，在未来发展中将更加重视客户与项目的质量、保证应收账款与账期的安全性。未来收入增速中枢可能不会有历史上那么高，但是经营的抗风险能力和质量会出现提升。
我们预计公司2019-2020 年归母净利润为20.7 和26.1 亿，对应PE 为16.2和12.8 倍，维持 “增持”评级。
风险提示：宏观经济风险、原材料大幅波动、应收账款增加或称为坏账风险