公司受益于澜沧江上游新机组密集投产，有效对冲三季度平淡来水，且高价外送电结构性增长，带动前三季度业绩继续高增。资本开支基本结束，自由现金流充沛，以有利对价再度增持上年曾清仓的金中公司股权。利率下行环境下预计迎来估值提升，维持盈利预测，维持目标价为5.77 元，维持“买入”评级。
前三季度EPS0.27 元，持续高增符合预期。公司2019 年前三季度实现营收163.2亿元，同比增长44.2%；归母净利润48.6 亿元，同比增长117.7%；EPS0.27元，同比增125%，持续高增符合预期。第三季度，公司实现归母净利润20.5亿元，同比增长48.7%，折算基本每股收益0.11 元。
新机组密集投产对冲Q3 平淡来水，毛利率上行凸显外送电占比提升。尽管Q3来水平淡，导致前三季度小湾断面同比偏枯15.5%，但受益于澜沧江上游电站2018H2-2019H1 集中投产，公司第三季度发电量仍同比增长7.1%至279.9 亿千瓦时，前三季度发电量同比增长35.5%至818.8 亿千瓦时，为全年业绩高增奠定基础。公司上游新电站全部外送广东，批复电价0.3 元/千瓦时远高于其他售电品种，带动综合电价结构性提升。公司第三季度毛利率同比增长2.6 个百分点至61.6%，前三季度同比增长6.6 个百分点至69.7%。
低价再购金中公司11%股权，年内损益均归于公司。公司曾于2018 年以61.2亿元向华电云南出售原持有的华电金沙江中游水电全部23%股权。昨日公司公告拟以19.98 亿元向金中公司另一股东紫石资本收购其持有的全部11%股权。我们测算本次收购对价较上年出售时偏低32%，公司显著受益。金中公司2019年以来消纳好转，带动业绩大增，2018 全年/2019 年前三季度净利润分别为0.80/3.27 亿元，2019 年初以来损益将由华能水电享有，测算前三季度公司备考投资收益0.36 亿元。金中公司已投产水电权益装机558.92 万千瓦，前期及在建水电装机720 万千瓦，后续增长潜力较大。
利率下行环境下，受益于自由现金流提升。公司除拟建的托巴电站以外，其余在建电站已于7 月初全部投产，预计2019 年内资本开支下行60%至约40 亿元，大幅释放公司自由现金流。无风险利率下行周期下，公司估值有望持续提升。
风险因素：来水不及预期，电力市场化交易快速推进，利率大幅上升，股权收购进展不达预期。
投资建议：考虑三季度业绩高增符合预期，暂不考虑金中股权收购影响，我们维持2019~2021 年EPS 预测为0.30/0.29/0.30 元，当前股价对应P/E 为15/15/15 倍，维持目标价为5.77 元，维持“买入”评级。