核心观点
公司2019年前三季度实现营收196.78亿元（-3.57%），归母净利3.43亿元（+47.61%）。2019Q3公司航空产品结构变化致毛利率上升，民机不再并表后税负压力降低，公司盈利能力改善，在收入下滑的情况下，归母净利仍实现增长。公司上调2019年预计关联交易金额，调整后关联收入规模已接近去年收入水平，2019年收入有望稳健增长，维持公司2019/20/21年EPS预测0.23/0.27/0.33元。考虑到公司未来新型号可能逐步上量，维持“买入”评级，目标价19元。收入同比减少，盈利能力改善。公司2019年前三季度实现营收196.78亿元，同比增速由半年报的10.67%减缓至-3.57%，实现归母净利3.43亿元，同比增长47.61%。公司第三季度实现营业收入48.90亿元，同比减少30.05%，归母净利1.19亿元，同比增长69.84%。收入端受沈飞民机、西飞民机不再并表及产品交付节奏等因素影响，19Q3公司收入出现大幅下滑。利润端分析，公司航空产品结构发生变化，19Q3实现毛利率8.14%，同比上升2.09pct，期间费用率同比上升0.87pct至5.3%。或因民机公司不再并表，公司税负得到改善，19Q3税金及附加同比减少1720万元至987万，所得税同比减少1663万元至1400万元。归母净利率2.38%，较去年同期提升1.4个百分点。第三季度公司盈利能力显著改善，保障了在收入大幅下滑情况下，公司归母净利仍能够增长。
存货等指标预示订单饱满，上调预计关联交易或表明全年收入有望稳健增长。
资产负债表角度看，报告期末公司存货184.06亿元，环比增长17.63%，较期初增长35.29%；现金流量表角度公司前三季度购买商品、接受劳务支付现金137.23亿元，同比增长11.97%。公司存货和购买商品、接受劳务支付现金同比增长，显示公司正积极备货，或预示订单饱满。公司公告上调2019年关联交易预计发生金额，其中销售产品331.73亿元，较原预计上升15.54亿元；提供劳务维持原预计不变，仍为1.55亿元。日常关联交易预计总额333.28亿元，和2018年334.68亿元的收入水平相当。
C919、ARJ-21等进展良好，公司民机业务需求向好。公司是国产民机零部件主要供应商，目前C919订单预计超过1000架，10月25日第5架试飞飞机完成试验飞行任务，项目正稳步推进；9月ARJ-21单月交付4架，累计交付18架，10月26日ARJ21开通首条国际航线，商业飞行进展良好；8月27日CR929客机1:1样机首次亮相莫斯科航展。随着国内支线飞机客运量的稳步增长及国产客机订单量的提升，公司民机业务需求向好。
风险因素：运-20量产进度慢于预期；新舟系列飞机交付缓慢；C919量产进度缓慢等。
投资建议：公司持续推进均衡生产，全年交付数量平稳增加，我们维持公司2019/20/21年EPS预测0.23/0.27/0.33元。当前价15.45元，对应2019/20/21年PE66/56/47倍，考虑到公司未来新型号可能逐步上量，维持“买入”评级，目标价19元（对应2019年1.4倍PS估值）。