事件
2019 年10 月29 日晚，公司发布2019 年三季报。2019 年前三季度，公司实现营收177.75 亿元，同比增长2.32%，实现归母净利润6.19 亿元，扣非归母净利润5.98 亿元，均同比下滑1.86%。
简评
1、2019 年前三季度业绩虽略逊于预期，但环比出现改善迹象。
公司收入自2014 年以来首次出现单季度下滑情况，2019Q3 营收57.9 亿元，同比下降6.28%。我们认为，这与公司面临“国内投资缩减、国际环境多变”的不利局面有关，包括5G 初期采用NSA模式建网导致传输设备需求一般，光纤光缆量价齐跌等。
但从公司的现金流量表来看，2019Q3，公司销售商品等收到的现金为65.53 亿元，同比下滑6.87%，但购买商品等的支付的现金为65.94 亿元，同比大幅增长37.29%，反映公司正在积极为即将开启的5G 建设周期进行备货，彰显对未来的发展信心。
得益于良好的成本费用控制能力，以及软件增值税退税等，公司2019Q3 归母净利润同比增长16.88%，达到1.92 亿元。增速环比改善明显，较2019Q2 同比增速（-20.39%）提升37.27pct。
2、毛利率改善明显，销售及管理费用降低，但财务费用大增。
2019Q3 公司毛利率达到24.78%，同比提升1.59pct，环比提升7.06pct。我们认为这与公司的产品结构优化有关，包括今年传输设备以扩容为主，毛利率较好，Q3 逐步兑现业绩等。
2019Q3 公司的销售费用和管理费用均有所下降，分别下降11.35%和11.76%，但研发费用和财务费用均有增长，尤其财务费用大幅增长154.16%，增加0.58 亿元，主要原因是公司应收账款高企，达到97.25 亿元，同比增加18.59 亿元，增长23.63%，短期借款也相应显著增加，达到45.46 亿元，环比增加超10 亿元。
我们认为这与公司近两年加大海外拓展以及国内运营商优先结款给华为、中兴及民营企业有关。因此，总体来看，目前公司应收账款较高，在建工程量大（2019Q3 达到11.7 亿元，较年初增加4.5 亿元），经营净现金流为-34.65 亿元，现金流比较紧张，但预计随着后续可转债发行，有望逐步改善。
3、传输网需求预计下半年逐步向好，公司业绩有望环比改善。
中国5G 建设仍在提速，2020 年即将实现大范围商用。中国运营商即将从NSA 切换至SA，这将带来传输网需求开始向好。
由于NSA 是基于4G 网络来建设5G，因此对于传输网的需求相对有限，运营商为了满足今年5G 加快商用的要求，在SA 核心网设备不成熟的情况下，只能选择NSA。考虑到国内运营商5G 的目标组网架构均为SA，且2019年初起，工信部将不会给单模NSA 的5G 手机发放入网许可证，这也就意味着中国运营商即将切换到SA 的5G。
为满足5G SA 建网需求，运营商的传输网需求有望逐步回暖，公司业绩也有望因此改善。运营商招标启动在即。
4、盈利预测与评级。
我们认为，公司作为光通信行业主力供应商，5G 的受益确定性较高，具备较长期的投资价值。
考虑到2019 年国内运营商5G 建设初期以NSA 为主，下半年可能才会逐步切换到SA，这会影响5G 承载网设备的需求。此外，中国市场的光纤光缆量价承压，也会对公司的业绩造成一定的压力，但我们认为这些已经在市场预期中。考虑2019 年传输网需求一般，光纤业务承压，我们下调公司2019-2020 年归母净利润至9.8 亿元、11.8 亿元，EPS 分别为0.84 元、1.01 元，对应PE 分别为31X、27X，维持“增持”评级。
5、风险提示：公司5G 订单不及预期；市场竞争加剧，价格快速下降；光纤光缆承压等。