事件：公司发布19Q3 季报。19Q1-Q3，公司营收24.09 亿元，同比+19.6%；归母净利3.24 亿元，同比+9.1%；扣非后归母净利3.10 亿元，同比+7.9%；经营活动现金流7.27 亿元，同比-5.9%。单季度看，19Q3 公司营收14.57亿元，同比+19.1%；归母净利2.61 亿元，同比+8.9%；扣非后归母净利2.60 亿元，同比+11.0%；经营活动现金流4.94 亿元，同比-17.5%。
月饼收入增长受益于提价及并表陶陶居，速冻业务增长迅速。收入构成中，月饼产品/速冻产品/其他产品/餐饮业务分别实现营收10.29/1.39/1.19/1.62 亿元，同比+14.9%/+51.1%/+45.7%/+12.4%。月饼增长源于提价及并表陶陶居，我们估计19Q3 月饼收入增长中，提价/并表陶陶居/产能增加分别贡献+5%/+5.6%/+4.3%。速冻业务增长明显，我们认为主要归功于新产能的释放。其他产品增长迅速，我们估计主要系熟食产品的增长，公司近期盆菜等熟食制品销售良好。餐饮业务增长系与去年同期相比增加1 家餐厅（沿江中路店）及旧餐厅销售额增长贡献。
短期费用支出压力较大，速冻占比提升导致毛利率下降。成本构成中，营业成本6.03 亿元，同比+22.1%，主要系食品整体销量的增长。销售费用3.73亿元，同比+15.1%，我们预计是公司加大了产品的广告投入及开发新的渠道商支出的相关费用。管理费用1.23 亿元，同比+50.0%，主要系湘潭新工厂投产需要提前招聘员工投入运营及股权激励费用增加。研发费用0.21 亿元，同比-8.7%。毛利率58.6%，同比-1.0pct，主要系低毛利率的速冻产品占比提升所致；净利率17.9%，同比-1.6pct，主要系低毛利率的速冻产品占比提升及新工厂投产需提前投入相关开办费用所致。
渠道扩张配合产能释放，经销商数量持续增长。分渠道看，19Q3 公司直营/经销分别实现销售额5.67 /8.82 亿元，同比+13.7%/+23.4%；分地域看，广东省内/广东省外/境外分别实现销售额10.46/3.93/0.11 亿元， 同比+12.1%/+43.6%/+37.0%。截止19Q3，公司共有经销商143 家，其中广东省内/广东省外/境外分别有434/207/15 家，较年初分别增加91/47/5 家，同比+26.5%/+29.4%/+50.0%。
盈利预测、估值与投资建议：维持“买入”评级。我们预测19/20/21 年公司归母净利分别为4.2/5.7/6.7 亿元，2019-2021 年CAGR 为25.6%，EPS分别为1.05/1.41/1.65 元，对应当前股价PE 分别为30/22/19 倍。考虑到公司月饼产品未来强大的涨价能力及较长的高增长区间（PEG 容易低估高增长区间长的公司估值），我们认为公司合理市值为171 亿元，20 年目标价42.29 元，对应PE 为30 倍。
风险提示：渠道建设不及预期、市场扩张不确定性、原料涨价的风险