受益于金价上涨，公司三季度营收、利润和现金流持续改善。资产注入和矿山扩产支撑公司长期稳健增长，公司成本和规模优势明显，在金价上涨周期中业绩持续释放，维持“买入”评级。
金价上涨周期，单季营收、利润和现金流持续改善。2019 年前三季度，公司实现营业收入648.29 亿元，同比上升37.70%，实现归母净利润9.47 亿元，同比增长15.15%，实现经营活动产生的现金流量净额36.88 亿元，同比增长102.86%，整体业绩同比大幅改善。受金价上涨和外购金数量增加影响，第三季度实现营业收入255.36 亿元，环比上升24.12%，实现归母净利润3.38 亿元，环比上升13.07%，经营活动现金流量净额18.57 亿元，环比增加18.57%。
金价上涨公司毛利大增，短期内三费和所得税影响业绩。2019 年Q3 黄金均价337 元/克，同比/环比增加68/45 元/克，受黄金价格上涨影响，公司第三季度实现毛利润14.6 亿，同比/环比分别增加2.60/0.97 亿元。影响净利润的主要因素为：1）销售费用和管理费用共计6.32 亿元，环比增加0.63 亿元，主要原因是子公司期货中间商销售费用增加；2）财务费用2.74 亿元，环比增加1.47 亿元，我们预计为金价上涨，黄金租赁业务导致利息增加所致；3）所得税2.61 亿元，环比增加1.5 亿元，我们预计为所得税汇兑损益的短期影响。
资产注入和矿山扩产支撑公司长期稳健增长。根据公司中报，公司预期大股东将从2020 年开始逐步将53.65 吨采矿权和566 吨探矿权注入公司，届时公司资源储量将增长至近1588 吨，位列世界第八。按集团预测进行测算，此轮资产注入后非上市板块仍有712 吨资源储量，公司资源储量有继续上升的可能。随着四大主力矿山扩建项目完工和海外矿山2020 年将开始第六阶段工程，叠加拟注入资产的产量，预计2020 年公司黄金年产量约50 吨，2023 年公司年产黄金67 吨，产量稳步上升支撑公司业绩稳健增长。
风险因素：黄金价格波动风险，黄金产量增长不及预期，资产注入不及预期。
投资建议：公司黄金产量快速增长，叠加金价上行周期，量价齐升将显著增厚公司的业绩。我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测为22.1/34.1/39.1 亿元，对应EPS 分别为0.71/1.10/1.26 元，目前股价32.2 元，对应2019/20/21年PE 为45/29/26 倍，维持“买入”评级。