报告要点
事件描述
公司发布19 年三季报，19Q3 实现营业收入1.83 亿元，同比下降16.51%，实现归母净利润0.82 亿元，同比下降1.26%。前三季度实现营收5.86 亿元，同比下降16.50%，前三季度实现归母净利润2.15 亿元，同比下降2.40%。
事件评论
公司内容审核制度持续完善，经验风险逐步释放，Q3 核心主业恢复增长，毛利率企稳回升。公司通过自建内容审核团队，加强与人民网的合作，提升内容质量与合规服务能力，“411”事件风险逐步消化，图片业务恢复增长。19Q3 公司核心主业实现营收1.84 亿元，同比增长4.85%，前三季度核心主业累计实现营收5.83 亿元，同比增长1.55%。受益于主业收入的增长，Q3 整体毛利率回升至68.4%（19Q1 67.21%/19Q260.29%）。
公司持续加强与大客户的深度合作，提升内容端、技术端及整合营销层面的服务能力。1）公司通过客户素材使用管理平台“vcg+”，帮助大客户实现多层级账号管理、权限管理等服务，提供定制化的增值服务，加强客户服务深度；2）公司加强与大型国企的合作，实现多用途多场景服务，由服务单一部门向服务集团公司转变。
公司竞争优势保持不变，低正版化率仍具长期发展空间。1）公司掌握Getty、Corbis、500px 等顶级图片资源，具有完善的服务体系、灵活的价格体系和丰富的产品组合，客户资源积累深厚，在图片行业的竞争优势依然领先；2）目前图片付费市场正版化率依然较低，中国网络版权产业规模增长迅速，版权图片付费市场向上仍存在巨大拓展空间。
盈利预测：我们预计公司2019-2021 年归母净利润为3.22 亿，4.03 亿，4.92 亿，EPS 分别为0.46、0.58、0.70 元/股，对应PE44X，35X，29X。
风险提示： 1. 政策监管风险；
2. 内容审核风险，舆情影响持续。