投资要点：
中国国旅10 月30 日发布2019 年三季报。2019 前三季度实现收入355.84 亿元，同比增长4.35%；归母净利润41.96 亿元，同比增长55.09%；剔除旅行社剥离的处置收益等非经常性损益（7.78 亿元）后归母净利为34.17 亿元，同比增长26.90%；加权平均净资产收益率23.57%（同比增5.53pct），经营活动产生的现金流净额35.89 亿元（同比增5.52%），全面摊薄EPS（期末股本摊薄）2.15 元，扣非摊薄EPS（期末股本摊薄）1.75 元。公司3Q19 实现营业收入112.40 亿元（同比降13.65%），归母净利润9.16 亿元（同比增16.57%）。
简评及投资建议。
中国国旅前三季度营收同比增长4.35%至355.84 亿元，毛利率同比增9.78pct至51.16%，归母净利润同比增长55.09%至41.96 亿元。其中，归母净利润增长主要由于免税业务增长及处置国旅总社所致。公司1Q，2Q 及3Q 分别实现营业收入136.92 亿元（+54.72%），106.53 亿元（-12.94%），112.40 亿元（-13.65%）；1-3Q 毛利率各为49.45%（+9.98pct），53.11%（+10.62pct），以及51.40%（+9.75pct）。1-3Q 归母净利润分别同增98.80%、28.21%、16.57%。3Q19 公司实现归母净利润9.16 亿元。1-3Q 毛利率同比增9.78pct 至51.16%，Q3 毛利率环比-1.71pct，我们判断环比略降或与6-9 月期间海南首届免税购物嘉年华活动促销影响有关。
1-3Q19 期间费用率同比上升6.87pct 至33.99%，主因销售费用率（同比增7.22pct）上升。其中3Q19 公司销售费用率同比增7.73pct 至33.34%，管理费用率同比降0.3pct 至3.04%，财务费用率同比增0.03pct 至0.50%；最终3Q19整体期间费用率同比增7.46pct 至36.88%。
盈利预测与投资建议。我们预测公司2019-21 年归母净利各46 亿元（+49.49%）、50 亿元（+7.65%）、69 亿元（+38.97%），对应2019-2021 年EPS 分别为2.37元、2.55 元和3.54 元。公司是唯一经国务院授权、在全国范围内开展免税业务的国有专营公司，为免税行业的绝对龙头，牌照壁垒深厚。我们测算，剔除19Q1非经常性损益影响7.16 亿元后，公司2019 年EPS预计2.00 元，2019 年EBITDA预计62 亿元。①PE 估值方法：给予2019 年43-47 倍PE，对合理价值区间86.00元-94.00 元。②EV/EBITDA 估值方法：给予2019 年28-32 倍EV/EBITDA，对应合理价值区间97.68 元-110.36 元。综合两种结果给予公司86.00 元-110.36元合理价值区间，给予“优于大市”评级。
风险提示：免税政策放开不及预期；免税市场需求不及预期；租金过高风险。