投资要点：
2019 年1-9 月扣非归母净利润27.53 亿元，同比-14.7%，环比+17.7%，符合预期。2019年1-9 月实现销售收入1016.27 亿元，同比增长33.4%；归母净利润30.06 亿元，同比下滑10.3%，对应每股收益0.13 元；扣非后归母净利润为27.53 亿元，同比下滑14.7%，符合预期。Q3 单季度归母净利润11.52 亿元，同比增加39.5%，环比增加17.7%。
前三季度铜、锌价格回落拖累业绩同比下跌，Q3 金价大幅上涨以及矿产品产量增加带动业绩环比改善。在全球增长动力疲弱、经济前景不确定性上升的背景下，Q3 季度国际黄金价格继续上涨。公司1-9 月矿产金平均售价上涨33 元/克，其中Q3 季度均价环比上涨13 元/克，显著提升板块利润水平，带动公司业绩环比改善。但基础金属方面，由于中美贸易摩擦及国内经济增速放缓使得价格承压，矿产铜、矿产锌价格分别同比下跌3%，26%，Q3 环比单吨售价下降1400 元/吨，700 元/吨。成本端，新并购企业推高矿山产铜和矿产锌成本，1-9 月分别同比上升1214 元/吨（7.5%）、1013 元/吨（20%）。价格下跌和成本抬升导致1-9 月矿山综合毛利率下滑5.11%，拖累业绩。此外，海外项目并购导致短期公司贷款大幅增长导致前三季度财务费用同比上涨44.1%。
海外收购项目推进，1-9 月公司主要矿产品产量同比显著提升。报告期，波格拉金矿复产使得公司矿产金产量29.4 吨，同比增长12.6%；科卢韦齐浮选、湿法系统投产以及多宝山二期投产以及并购波尔铜业，矿产铜产量26.42 万吨，同比增长44.9%；由于并购Bisha项目，报告期矿山产锌27.8 万吨，同比增长26.9%。另外，公司1-9 月生产铁精矿219.2万吨，同比增长12.7%。铜、锌产量的增长一定程度弥补了价格下降带来利润的拖累。
公司各主要产品产量稳步增长，海外项目达产将对业绩形成贡献。我们预计2019 年公司矿产铜、锌、金分别为35 万吨、38 万吨和40 吨，同比增加41%、37%和10%。随着非洲大型铜矿卡莫阿项目将顺利推进，预计2021 年后矿产铜进一步增长，一期项目完全达产后增加公司权益含铜15 万吨，高品位的铜矿投产将为公司业绩带来显著贡献。
维持盈利预测，维持增持评级！我们认为随着国内基建带动需求企稳，四季度铜价小幅回升，锌价由于供给增加继续低位震荡，金价则持续走强，预计COMEX 金价高点位于1600-1800 美元/盎司之间。我们维持2019 年、2020 年、2021 年归母净利润预测42.7亿，49.3 亿元、52.4 亿元，对应PE20X/18X/16X。考虑到公司新收购矿山项目带来持续的产量提升，以及公司接手后对收购项目盈利能力的改善，我们认为公司长期具备很好的内生增长性，维持“增持”评级。