事件：公司发布公告拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。本次交易尚处于筹划阶段。
点评：
聚焦航空整机主业，拓展MRO 业务。公司拟置入的飞机整机制造及维修业务资产包括航空工业西飞100%股权/航空工业陕飞100%股权/航空工业天水100%股权等资产，拟置出的飞机零部件制造业务资产包括长沙起落架分公司/西安制动分公司全部资产负债以及贵州新安100%股权等资产。公司置入整机制造资产，置出盈利能力较弱的非核心资产，有助于进一步聚焦主业，理顺机制，实现强强联合。航空工业天水是航空器修理和研制主体单位之一，在歼教机维修方面经验丰富，若此次并购完成，将助力公司向下游飞机维修进一步延伸，打造新的业绩增长点。
提高运营效率，提升上市公司盈利能力。1）置入资产将大幅提升公司业绩：截至2019 年9 月30 日，航空工业西飞/航空工业陕飞合计实现净利润2.96 亿元，若不考虑航空工业天水的置入以及贵州新安的置出，上市公司净利润提升87%；2）避免代理服务费分成：公司目前仍需通过航空工业西飞/航空工业陕飞承接军民用整机研制的生产任务，并将国内军机订货合同的1%以及进出口货款的0.4%-1.4%作为代理服务费与其分成；3）节省厂房设备租赁费用：公司每年自航空工业西飞/航空工业陕飞租赁部分厂房及设备，2018年产生的关联租赁费用合计7.80 亿元，占当年归母净利润的140%。综上，若此次重组完成，公司净利率有望增加，盈利能力将大幅提升。
公司是军用运输机/轰炸机唯一总装平台，民用大飞机主要参与者，将直接受益于军/民机市场需求的加速释放。1）军品方面。公司是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商。随着国防军费中武器装备费用占比逐步提升，在聚焦实战背景下，老旧装备淘汰、新型军机列装有望加速进行。公司轰6、运-20 等机型是轰炸机、运输机的主力机型，将直接受益于各自领域军机需求的释放，保障业务持续稳健增长。2）民品方面。公司是国内民用大飞机的主要参与者，取得C919 项目机体中机身（含中央翼）、外翼翼盒（含固定前、后缘）、副翼、后缘襟翼、前缘缝翼和扰流板等6 个工作包的供应商资格。作为ARJ21 的核心配套企业，公司承担了ARJ21 飞机85%左右的机体结构研制任务。公司目前ARJ21 订单饱满，据中国商飞今年2 月13 日称，首架C919 或将于2021 年交付。公司亦将充分受益于国内民机市场的快速发展。
投资建议：作为航空整机制造龙头，我国军用运输机和轰炸机唯一总装平台，公司将直接受益于军机、民机需求加速释放带动的行业增长，若此次重组顺利完成，公司的盈利能力亦将大幅提升。我们维持前次盈利预测不变， 预计公司2019/2020/2021 年可实现营业收入368/407/451 亿元，分别增长10.1%/10.4%/10.8%；可实现归母净利润6.45/7.43/8.57 亿元，分别增长15.5%/15.3%/15.3%；EPS 0.23/0.27/0.31 元，对应PE 71/62/54 倍。根据公司公告数据，若此次重大资产重组顺利实施，公司盈利规模将大幅提升（①拟置入标的航空工业西飞/航空工业陕飞前三季度净利润合计达上市公司净利润的87%；②2018 年与航空工业西飞/航空工业陕飞关联租赁费用合计7.80 亿元，占当年归母净利润的140%，重组完成后会有一定摊销），同时考虑公司所处行业的高成长性以及公司的整机制造龙头地位，我们给予相比可比上市公司更高的估值。我们以2020 年预测EPS 给予75 倍PE 估值，目标价格20.25 元，由“增持”上调至“买入”评级。
风险提示：1）当前重大资产重组尚处于筹划阶段，有一定的不确定性，若重组不能顺利进行，将对股价产生不利影响；2）若军队对运-20、轰-6 的采购速度低于预期，或民机市场发展速度/需求不及预期，将对公司主营业务产生不利影响。