公司近况
我们近期邀请伊利股份管理层参加了中金年度策略会，与投资人进行深入交流。我们认为公司当前股价已较为充分反映市场对竞争的负面预期，而伴随行业供需关系改善，公司利润率有一定向上弹性，当前估值具有吸引力，重申跑赢行业评级。
评论
料2020 年高端增速继续快于整体，长期品类多元化空间明确。我们认为虽然3Q19 起液态奶行业增速小幅放缓，且2020 年宏观环境难以支持大幅加速，但行业需求仍有望保持中个位数左右的正增长，同时高端品类（高端UHT、常温酸奶、高端奶粉等）增速仍将快于整体。公司3Q 金典与安慕希增速仍保持15%-20%，并通过品类细分实现产品的不断裂变。金典目前已推出有机奶、娟姗牛奶、进口奶、脱脂奶等多个细分品类，亦上市梦幻盖升级新品；安慕希也通过PET 瓶上市，口味多元化等不断细分，我们预计这两大品类仍将是驱动2020 年收入增长的核心品类。同时，公司进行豆奶、矿泉水、功能饮料、乳酸菌水等乳品以外品类创新，为3-5 年收入可持续增长做试水和储备，长期品类多元化空间明确。
原奶价格上涨未来两年或将延续，行业竞争有小幅趋缓可能。公司表示年初至今公司收奶价格同比涨幅7%，全年预计涨幅6%以上，超出年初预计幅度，从行业周期判断，2020-2021 年奶价仍将处于上行通道，我们认为公司将努力通过产品结构升级抵消成本上涨的负面影响。3Q19 线下竞争仍然激烈，未见明显趋缓，我们预计伴随供给偏紧导致的奶价上行压力加大，行业竞争有小幅趋缓可能，我们判断最早在明年春节旺季备货期间有望显现。公司销售费用率目前处于历史偏高区间，我们认为客观反映了行业竞争带来的影响，2020 年我们预计费用率仍将维持高位，但有小幅压缩空间，一方面来自线上广告费用投放的规模效应，带来的线上费用率节约，另一方面来自线下价格战在供需关系改善周期中的小幅压缩弹性。
估值建议
维持公司19/20 年EPS 预测1.17/1.26 元不变，现价对应2019/2020年25/23 倍P/E，维持目标价35.7 元，对应2019/2020 年30/28 倍P/E，距离当前股价有23%的上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
原材料波动，品类需求的影响，行业竞争加剧，食品安全事件。