风力发电业绩可持续强，平价来临，现金流质再提高，可类比水电：
相对风机设备，发电企业收入、利润和现金流更为稳定。2019 年仅剩甘肃和新疆两省为红色预警区域，全国前三季度弃风率下降3.5pct 至4.2%，北方地区弃风限电问题大幅改善，市场化竞价也缓解了可再生能源消纳的顾虑。目前补贴有部分拖欠，风力发电企业经营净现金流与净资产之比仍可达到0.23-0.3，净资产回收期仅有4年，和水电相当。2019-2021 年风电向全面平价过渡，新建项目补贴占比缩小，风电企业现金流质量将进一步提高，风电资产未来完全可类比优质水电资产。
金风稳步推进风电场建设，业务向全产业链延申：
金风通过增加发电业务，在2016-2018 年行业下行周期中仍然保持稳定，2019 年前三季度，新增权益装机容量195MW，自营风电场权益装机容量4596MW，发电量5923GWh，风电发电业务持续稳定上升。通过自营风电场，金风积累了大量运维经验，结合智能化运维系统，顺利开拓风电后服务市场，2018 年运维风场已有6.97GW，其中2.31GW 为非金风机组。同时前端选址设计咨询EPC 等相关业务发展顺利，利用风电领域技术优势，将业务领域向全产业链延申，增加盈利点。
现金流模型测算金风国内风电场IRR 高达29%，发电业务整体估值305 亿：
市场对于金风发电业务普遍关注有限，仅以PE 简单估算，不能体现其真实价值，我们通过统计历年在建工程中风电项目预算与投资额，根据招投标信息确定项目容量与股权比例，并结合各项目所在省份风电利用小时数，构建风电场现金流与收益率模型。测算结果显示国内项目合计NPV 为303.94 亿元， PI 为3.0， IRR 高达29%，收益率十分可观，通过DCF 估值249.68 亿元。海外项目以2 倍PB 估值55.23亿元，发电业务合计估值304.91 亿元。
19-20 年风电强装明确，价格与毛利率反弹，风机业务量价齐升：
2018 年三季度风机价格触及3100 元/kW 底部，2019 年9 月份已回升至3900 元/kW，截至2019 年三季报，公司在手订单又创新高达到23.5GW，为准备20 年抢装，公司积极与上游沟通预定产能，并增加部分备货，三季报存货同比增加86%至100.72 亿元，20 年公司风机业务将进入量价齐升的上行周期。
投资建议： 我们上调公司盈利预测，预计19-21 年EPS 分别为 0.67、1.16、1.24 元，给予15 倍PE，上调公司2020 年目标价至17.4 元，继续给予“强烈推荐”的投资评级。
风险提示：风电政策出现重大变化，公司风机订单交付不及预期；风机价格下降超预期等。