事件概述
公司发布2019 年11 月产销快报：单月批发销量11.5 万辆，同比减少13.1%，环比增长0.1%。其中，哈弗品牌销量8.3 万辆，同比减少21.6%；WEY 品牌销量10,450 辆，同比减少8.2%；欧拉品牌销量2,252 辆，同比增长115.9%。2019 年1-11 月公司累计实现汽车销量95.4 万辆，同比增长3.8%。
分析判断
哈弗：H6 环比表现稳健，整体产品结构优化哈弗品牌11 月批发销量同比减少21.6%（10 月同比增长1.7%），产品分化，整体结构优化：1）部分老产品竞争力削弱，哈弗H1、H2、H4、H5、H7、H8 单月销量同比减少1.7 万辆。2）主力车型H6 表现稳健，单月销量4.2 万辆，环比增长2.6%，彰显集团销量冠军风采。3)新车系M 系列和F 系列仍然贡献增量，其中M6 销量1.6 万辆，同比增长12.7%；F7 销量1.4 万辆，同比增长131.0%；F5 销量2,470 辆，同比下滑60.6%，主要是因为F7 上市后销量被分流。我们认为，哈弗品牌低价位车型销量占比降低，高价位车型M6、F7 销量占比提升，产品结构优化的过程中，平均单车盈利能力有望向上。
WEY：总体销量企稳，经营情况改善
WEY 品牌11 月销量环比增长0.8%，经营情况逐步改善。分车型来看：1) 老车型VV5 和VV7 分别实现销量3,083 辆、2,060 辆，同比减少24.3%、1.1%，但环比增长0.4%、2.0%，销量企稳；2)次新车型VV6 实现销量5,307 辆，同比增长6.1%，环比增长0.6%，继续保持微增趋势。
新能源汽车&皮卡：欧拉销量承压，长城炮爬坡上量
1）新能源汽车欧拉品牌11 月销量同比增长115.9%，环比增长26.9%，较过渡期末4,000-5,000 辆的月销量下滑较多。根据中汽协数据，新能源乘用车销量在7-10 月连续4 个月同比下滑，过渡期后销量短期承压。公司电动化转型态度坚决，欧拉、光束、御捷多条线布局，欧拉第三款基于专用平台开发的车型R2 即将上市，静待补贴退坡消化后需求转暖。
2）皮卡长城炮上市两月，销量持续爬坡。长城炮10-11 月销量分别为5,020、6,259 辆。长城炮将陆续在全球市场全面上市，与国际主流皮卡品牌展开正面竞争；长期来看，长城炮将进一步助力长城皮卡达成“1-2-3”战略，在保持国内、出口销量第一的同时，力争于2020 年实现年销量突破20 万辆，2025 年全球累计销量突破300 万辆的目标。
三季度盈利大幅改善，看好中长期业绩弹性
公司2019Q3 实现归母净利润14.0 亿元，较Q1/Q2 的7.7/7.4亿元环比明显改善，主要是因为毛利率明显回升，2019Q3 公司毛利率18.49%，环比Q2 提升4.93pct，同比提升4.84pct，原因：1) Q2 国五去库存较彻底，Q3 排放升级至国六后产品终端折扣收窄，给经销商的返利减少；2) 前期坚持降本的效果逐步显现。考虑到：1) 公司平台化战略正在稳步推进，2020 年首款车型量产，提振销量的同时降本增效更加明显；2) SUV、皮卡和新能源汽车多点位布局，各板块中长期看点较多；3)零部件业务整合，规模效应有望进一步提升，我们看好公司中长期的业绩弹性。
投资建议
维持公司2019-21 年归母净利润43.1/58.4/72.5 亿元的盈利预测不变，对应EPS 为0.47/0.64/0.79 元，当前股价对应的PE为18.9/14.0/11.3 倍，公司目前处于盈利低点，参考公司过去5 年PB 水平维持公司2.3 倍PB 估值，对应目标价12.97 元，维持 “买入”评级。
风险提示
乘用车板块销量低于预期；自主品牌SUV 市占率下滑；新能源车销量低于预期。