事件
公司披露半年报,上半年实现营收411.76亿元/+19.71%,实现归母净利13.69亿元/+46.69%,EPS约为0.14元。其中Q2营收189.40亿元/+21.18%,归母净利2.45亿元/+32.25%。
投资要点
渠道扩张使营收稳健增长,费率降低推动净利润快速提升:门店方面,上半年公司门店同比增长27%至791家,若剔除5月并入的百佳永辉的38家超市门店,门店数量增长21%。营收端,渠道外延稳步进行,老店客流逐步提升,销售额增长推动规模提升,2019年上半年公司营收增长19.7%,增速环比大致稳定。净利端,2018年上半年永辉云创亏损及激励费用影响净利润,费率降低使2019年上半年净利润增长47%。其中Q2渠道持续扩张推动公司营收增速环比上行,毛利率同比下行1.1pct使净利润增速放缓至32%。
渠道扩张推动客流及营收增长:近年来,永辉超市渠道数量持续扩张。2014年至2018年公司渠道数量年复合增长约21%,签约面积年复合增速约19%。2019年上半年公司门店数量同比增长27%至791家(含百佳永辉),签约面积增长20%。渠道扩张推动客流增长,2018年公司日均客流量已达290万人次,2016年至2018年年复合增速约为19%。2019全年,公司计划新开门店150家,约为2018年末公司门店数量的21%,新开门店逐步培育有望贡献稳健的业绩增长。另外公司尝试MINI店业态,有望拉进与消费者的距离,进一步提升市占率。
上半年毛利率同比略降,规模增长推动毛利润提升:分品类看,2019年上半年公司生鲜及加工商品、食品用品商品、服务业收入分别占据营收44%、49%、7%的份额。渠道扩张推动,2019年上半年公司生鲜、食品品类分别实现18%、21%的营收增速。毛利率方面,生鲜及加工、食品用品、服务业毛利率分别为13.9%、18.6%、89.9%,商品销售毛利率明显低于服务毛利率。因此2019年上半年上述三个品类的毛利润占比分别约28%、42%、30%。渠道快速扩张及新模式尝试使Q2公司毛利率略有下行,规模增长推动下,生鲜、食品、服务分别实现毛利润增长9%、27%、28%,推动公司业绩持续稳健增长。
Q2毛利率略有下滑,费用变化影响净利率:盈利能力方面,Q2毛利率同比下滑1.1pct,使上半年毛利率同比下降0.6pct至21.84%。云创出表,上半年股权激烈费用较去年同期减少约2.08亿元至1.36亿元,剥离彩食鲜获得投资收益1.26亿元。最终2019年上半年公司净利率增长1.15pct至3.32%,公司净利润快速提升。存货方面,2019年上半年公司存货较去年末减少21%至64.2亿元,占营收比例同比略有提升,主要源于渠道扩张及新模式探索。对比可比公司,2019上半年永辉超市存货周转率仍处于可比公司平均水平,存货周转整体良好。
资产证券化加快资金周转,有望提高资金使用效率:公司拟以永辉超市及其下属公司的供应链账款债权及其附属权作为基础资产,以发行资产支持证券的方式进行融资。本次拟募集资金20亿元。公司拟发行资产支持证券,一是有望通过资产证券化的方式盘活存量资产,加快资金周转,提高资金使用效率;二是募集资金20亿元,有望降低公司短期债务压力,助力公司渠道扩张。
投资建议:永辉超市是全国性超市龙头之一,市占率排名第4,近年来渠道扩张推动营收规模稳步增长,规模效应及供应链合作提升利润率。2019年预计门店数量增长21%,带动公司营收稳步提升。我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.24、0.30和0.37元。净资产收益率分别为10.0%、11.4%和12.6%。目前股价PE(2019E)约为42倍,维持“买入-A”建议。
风险提示:渠道外延扩张或不及预期;新业态培育或不及预期;短期毛利率下行使利润增速放缓。