事件:公司公告限制性股票激励计划,拟向激励对象授予1.83亿股限制性股票,占总股本的3%,股票来源为公司从二级市场回购的公司股票,激励对象包括董事长、董事、高管及核心骨干在内的共计474名员工。本次股权激励方案尚需股东大会审议通过方可实施。
投资评级与估值:暂不考虑股权激励费用摊销,维持19-21年收入预测910.3、1028.1、1118.2亿元,分别同比增长14.4%、12.9%、8.8%;维持19-21年盈利预测71.6、80.5、87.9亿元,分别同比增长11.2%、12.5%、9.2%,对应EPS分别为1.17、1.32、1.44元,最新收盘价对应2019-20年PE分别为24、21倍,维持买入评级。我们看好伊利的核心逻辑:1)公司拥有强大的渠道和产品力,在低线市场拥有行业领先的渠道布局,并积极推进产品结构升级,未来有望通过高端产品的创新裂变和持续下沉保持收入的快速增长和份额的稳步提升;2)公司通过与上游大中型牧场达成全方位深度战略合作、前瞻布局海外原料基地等方式实现了对上游的强掌控力,充足优质奶源的获取为收入稳健增长奠定了坚实基础;3)在原奶由供给过量转为供需偏紧的背景下,预计19年原奶供给缺口将继续扩大,奶价有望加速上涨,从而推动行业促销减缓、竞争格局改善,伊利作为行业龙头有望受益于此实现盈利能力的边际改善;4)长期来看,公司有望凭借自身优秀的品牌、渠道及产品力从乳制品行业龙头发展成为综合食品龙头,长期成长路径明确、空间可观。
激励范围较为全面,中层人员激励力度可观:本次激励对象包括董事长、董事、公司高管及其他业务骨干,其中董事长、董事及高管获授股票数量为8170万股,占总股本的1.34%,其他469名核心人员平均获授限制性股票数量约21.6万股,对应股票市值在600万元以上,我们认为此次激励对于中层骨干的覆盖面较广、力度可观,预计可以较为有效地激励中层骨干积极性、完善激励制度,有助于提升中层人员稳定性、助力中长期稳健发展。
目标制定较为稳健,费用摊销主要影响集中在2020-21年,建议关注中长期发展趋势:此次股权激励授予的限制性股票分五期解除限售,解锁条件为2019-2023年相比于2018年的扣非后归母净利润分别增长8%、18%、28%、38%、48%,2019-2023年扣非后归母净利润分别同比增长8%、9.3%、8.5%、7.8%、7.2%。其中2019-2024年股权激励摊销费用分别为1.69、9.38、5.32、3.22、1.81、0.74亿元,若以考核目标下限进行测算,则2019-2023年扣除摊销费用且扣非后归母净利润分别为61.8、60.0、69.9、77.9、85.2亿元,分别同比增长5.1%、-2.9%、16.6%、11.4%、9.4%。从历史情况来看,公司历次激励目标设定均较为稳健,但实际达成情况需取决于行业发展趋势及公司经营客观节奏,建议更多关注经营趋势以及激励对公司核心团队带来的正面影响。而从费用角度来看,激励费用摊销对2020-21年净利润影响相对较大,综合考虑激励计划对核心团队产生的激励作用和经营效率的提升,我们认为激励计划费用摊销整体影响在可接受范围内。