(1)2019年一季度业绩符合预期,利润率回升带来业绩持续增长。公司2019年一季度实现营业收入84.7亿,同比-25.4%;归母净利润4.8亿,同比+27.1%;扣非后归母净利4.5亿元,同比+20.8%;总体业绩符合预期。一季度公司营收下滑主要受建筑板块完工下降的影响,盈利持续高增长主要源于:1)盈利能力持续改善,一季度结算毛利率同比+4.4pct至29.2%,综合毛利率为24.3%,创2015年以来新高;2)公司非并表项目结算增加,投资收益1.25亿元,同比转负为正;3)管理红利持续释放,在销售规模持续增长同时,公司当期销售费用、管理费用同比分别下降39%、14%,销售费用率和管理费用率分别同比降低1.1pct和0.9pct至1.1%和2.0%。截至2019年一季度末,公司预收账款达1162亿元,同比+49%,对2018年营业收入的覆盖倍数达到2.9倍,未来业绩增长有保障。
(2)销售维持较高增长,投资较谨慎,持续布局核心城市群。2019年一季度公司实现合同销售金额约308.7亿元,同比+25%;合同销售面积约250.1万平,同比+29%;其中3月单月销售金额和面积同比增速分别高达38%和41%,边际改善明显。一季度公司新增土储计容建面192.8万平,同比-30.4%;拿地总价131.9亿元,同比+12.8%。拿地金额/销售金额为53.7%,同比-17.8pct。新增项目中长三角、珠三角和内地核心城市规划建面占比超过85%,公司聚焦核心城市群战略进一步完善,土储布局优化有望持续加速优质资源兑现。截至一季度末公司在建开发项目规划建筑面积合计2978万平,未开工项目规划建筑面积合计1503万平,两者合计4500万方,静态观测可供当前销售4年左右。
(3)财务结构不断优化,后续业绩高增确定性强。报告期末公司净负债率167%,同比下降80pct,剔除预收款的资产负债率同比-1.8pct至43.2%;受益于高效的销售回款和当期较为审慎的投资策略,公司期末在手现金244亿,在手现金对短期债务的保障倍数较2018年末的0.75大幅增长至1.85。公司2018年股票期权激励计划解锁条件为2018-2020年归母净利润不低于20.5、39.8、69.9亿元,对应业绩增速分别为240%、94%、76%。目前公司财务结构优化,净负债率降低至较合理水平,高标准的业绩指引有望持续推动公司高质量发展。
投资建议:公司2019年一季度业绩符合预期,盈利能力持续改善。近年来公司进行系统性战略调整,经营效率提升明显;目前公司土地储备充裕,财务结构不断优化,负债率显著降低,高标准股权激励计划有望持续推动业绩延续高质量发展。当前市值较NAV折价近40%左右,具有较强安全边际。预计2019-2021EPS分别为1.09、1.85和2.39元,当前股价对应PE分别为7.6、4.5和3.5倍,看好公司未来规模扩张和盈利能力提升,维持“强烈推荐-A”评级,目标价13.1元/股(对应NAV折价约10%,或2020年PE=7X)。
风险提示:三四线销售下滑超预期,结算净利率不及预期。