核心逻辑一:行业未来成长空间仍然巨大,保证公司成长的高天花板
(1)中国大陆人均面包消费量较低,面包行业仍有广阔市场空间。2017年中国大陆人均面包消费量仅为香港地区的20%;日本的21%;韩国的63%。2011~2017年我国面包零售规模年均增速达到10%,随着消费升级的持续,市场空间广阔。
(2)行业头部企业集中度低,市场份额提升空间大。目前我国面包公司CR5集中度仅5.6%大大低于日本CR5的88%集中度。未来头部企业成长天花板较高。
核心逻辑二:国际同类公司对比显示中央工厂模式具有稳定性高,易发挥规模优势的特点,公司在同类公司中增速更快
(1)收入利润对比:中央工厂模式收入利润稳定,桃李面包增速较快。达利、山崎、桃李等包装面包企业收入和利润较自建门店企业稳定性更好。桃李面包在中央工厂模式企业中增速较快。
(2)中央工厂模式管理难度低,易发挥规模优势。公司现有模式能够快速复制推广,扩张潜力较大。
核心逻辑三:产能持续加码,全国布局稳步推进,未来成长性可期
(1)产能加码:多次募集资金扩张面包产能。上市以来,公司通过多次募资扩张产能,已在2014年基础上增加至少11万吨面包产能,未来还有进一步扩张弹性。(2)全国布局:老基地保持活力,新基地加速扩张。2016年以来,公司通过设立分公司的方式,将生产基地迅速向长江以南的华东、华中、华南地区扩张,未来配合产能释放,成长性值得期待。
盈利预测与投资建议
预计2018~2020年公司营业收入分别为48.3/57.5/69.6亿元,增速分别为+19%/+19%/+21%;实现归母净利润分别为6.4/8.0/10.1亿元,增速分别为+25%/+25%/+26%;对应EPS分别为1.36/1.70/2.14元,目前股价对应PE分别为39/31/25倍。结合公司未来巨大的行业成长空间、高于境内外同类公司的营收/利润增速以及PE-band图中现价正处于3年估值中枢下方,给予公司“推荐”评级。
风险提示
全国化扩张不及预期,成本或费用扩张超预期、食品安全风险等。