公司18年实现营业总收入56.79亿元,同增22.4%;实现归母净利润4.04亿元,同增15.9%。18Q4单季度实现营业总收入15.98亿元,同增24.2%;实现归母净利润0.92亿元,同比下降10.6%。收入完全符合预期,归母净利润略低于市场预期。
公司18年全年业绩符合三季报披露预期范围。公司三季报披露18全年净利润增长区间为15%~30%,公司18年收入业绩增长稳定主要依托新建产能释放、渠道布局进一步完善以及产品结构优化。1)产能方面,18年公司唐山(2.5万吨)和云浮二期(12万吨)项目建设完工,带来新增产能共14.5万吨,公司总产能增加至65万吨,以支持销量的增长。全国化布局进一步完善,加强对华北和华南地区的控制,运输费用有望下降。2)渠道方面,销售团队加强KA、GT、AFH、EC四大渠道的建设,并加快网络平台布局。通过全方位渠道搭建,进一步增强消费者对公司产品的可获得性。3)产品方面,18年开发新品棉花柔巾,并优化产品结构,提升高端、高毛利产品占比,预计主打的Face+Lotion+自然木产品收入占比约65%。
18Q4人民币贬值与浆价最高点承压,19Q1人民币升值与外盘浆下跌确立拐点。原材料外盘木浆价格经历18上半年上涨,自18年8月开始回落,18Q3外盘针叶浆/阔叶浆分别环比回落2.6%/0.6%,18Q4继续环比下降4.3%/2.8%。但考虑到汇率因素,人民币自18年7月开始持续贬值,18Q3和Q4人民币兑美元中间价达到最高点,分别为6.80/6.92,分别环比上升6.6%/1.8%。由于公司有一个季度木浆库存,18Q3浆价和汇率对Q4产生影响,预计单四季度木浆成本环比仍提升。由于18Q4浆价开始回落,人民币贬值幅度有所收窄;同时19Q1木浆价格延续下降趋势,人民币开始升值,已较18Q4下降2.9%至6.72,预计19年成本端压力将有所缓解。
加速个护产品布局,渠道管理布局优化升级。产品方面,2018年新推出棉花柔巾,进军美妆和母婴棉柔巾新市场,并加快个人护理卫生巾等新品类开发。根据公司近日公告,公司完成工商登记变更,经营范围新增卫生用品、化妆品、无纺布制品、日用百货;子公司经营范围新增研发、生产和销售湿巾、卫生巾/裤型卫生巾、护垫、成人纸尿裤、美妆/卸妆棉片等个人护理产品。预计公司19年将加速研发和布局个人护理产品,将有望带来收入增量空间。渠道方面,加速空白区域覆盖,四大渠道共同发力构建全面销售网络,将助力产能向销量的顺利转换。公司加大经销商网点开拓,经销网络覆盖全国1200个城市,并继续加大经销商引导和一对一帮扶力度,推进渠道下沉“扫除”空白区域;重点卖场转由直营,电商、商销持续加大开发力度。
生活用纸行业需求稳步增长,产能供给放缓。国内生活用纸市场规模近千亿级,2017年约达1100亿元。但人均消费量却不足发达国家的一半。2017年国内生活用纸人均消费量仅6.3kg/年,而2015年欧美日等发达国家人均用纸消费量均超过15kg/年。国内生活用纸人均量有待提升,存在翻倍的空间。生活用纸为日常消费必需品,抵抗经济周期波动能力强。近年生活用纸消费量增长平稳,2012~2017年生活用纸产量/消费量CAGR分别为5.3%/5.0%。浆价大幅上涨,环保督查趋严,加速行业洗牌淘汰中小企业。2017年生活用纸总产能1300万吨,净增约135万吨产能。受环保限制生活用纸准入门槛抬升,未来产能和市场将继续向头部企业集中。根据我们统计,预计18/19年均净增55万吨产能。则18/19年新增产能同比增长4.2%/4.1%,未来增速将有较大幅度放缓。
公司依托产品高端化/差异化和渠道管理优势,持续增长动能清晰;原材料压力有效缓解,销量增长稳健,维持“买入”评级。根据公司18年业绩预告,我们下调盈利预测,预计18-20年净利分别为4.04/5.06/6.11亿元(前值:4.47/5.46/6.80亿元),同比15.9%/25.0%/20.7%,对应PE 25.6X/20.5X/16.9X。
风险提示:原材料价格波动,渠道开拓不及预期,新品销售不及预期。