看好公司19年边际改善,维持“增持”评级
公司18年实现收入5.83亿(+11.92%),归母净利润2.22亿(+108.02%),扣非净利润1.08亿(+1.06%),扣非业绩符合预期。子公司合肥星源亏损0.45亿对业绩影响较大。我们预计19-20年EPS分别为1.08元,1.79元。考虑公司19年湿法隔膜批量化,海外客户占比有望提升,扣非业绩有望同比大增,看好19年边际改善,给予19年合理PE区间33-36倍,对应目标价35.64-38.88元,维持“增持”评级。
18年隔膜出货量大增,合肥星源亏损对公司业绩影响大
公司18年实现收入5.83亿(+11.92%),归母净利润2.22亿(+108.02%),扣非净利润1.08亿(+1.06%)。非经常性损益主要来自公司收到的政府补助1.25亿(税前)。公司18年实现隔膜出货量2.30亿平米,同比增47.84%。其中,子公司合肥星源湿法隔膜开始出货,实现收入0.54亿,同比增917.96%,但是产能利用率低导致单位制造成本较高,合肥星源亏损0.45亿。公司18年综合毛利率48.25%,同比下滑2.43pct,主要因为产品大幅降价,我们测算18年隔膜每平米均价同比下滑25%。
产能扩张有序进行,客户开拓有新进展,公司19年出货量有望大增
公司19年新增产能主要来自常州工厂3.6亿平湿法隔膜产能释放以及超级涂覆工厂的4亿平干法隔膜产能部分投产。我们预计到19年底,公司将具备干法产能3.8亿平,湿法4.9亿平。客户开拓有新进展:公司年报披露,国轩高科19年将逐步扩大对合肥星源的采购规模,我们预计合肥星源经营效益将随之提升;19年1月29日,公司公告与孚能签订19年不少于4000万平的供货合同,金额约1.02亿元,从单价推断产品大概率为干法涂覆膜,标志着公司干法隔膜批量供货优质国产三元电池。我们预计在供给和需求端的共同推动下,公司19年出货量有望大增。
受益海外电池厂需求大增,19年公司海外客户占比有望进一步提升
18年公司海外客户收入占比44.29%,同比提升7.10pct,海外订单毛利率61.13%,同比提升3.86pct。公司深度绑定LG化学,一直是LG化学动力电池的干法隔膜主供。受益于海外新能源车放量,LG化学的财报预期19年其动力电池收入同比增54%。18年7月,公司公告跟村田签订5年供货2.5亿平的战略合作协议。由于海外订单的价格和毛利率相对友好,且海外客户的量增长快,我们预计19年公司海外收入占比有望进一步提升。
看好公司19年边际改善,维持“增持”评级
虽然我们预计公司19年出货量同比大增,但是国内新能源车补贴退坡下,隔膜降价压力大,公司给国内客户供货的隔膜价格可能比之前预期低,我们调整19-20年EPS分别至1.08元,1.79元(前面预测值为1.33元,1.98元)。参考可比公司19年平均PE估值32.8倍,考虑公司19年湿法隔膜批量化,海外客户占比有望提升,扣非业绩有望同比大增,边际改善较多,给予公司估值溢价,19年合理PE区间33-36倍,对应目标价35.64-38.88元,维持“增持”评级。
风险提示:公司新增产能释放进度不达预期,隔膜行业竞争加剧。