收入、利润增速放缓,期待逐步改善
公司披露2018年年报,2018年公司实现营业收入39.8亿元(YoY+3.2%),归母净利8.4亿元(YoY+1.1%),毛利率39.1%(YoY-0.2pct),净利率21.2%(YoY-0.4pct),经营净现金流同比减少35.5%。Q4单季收入11.6亿元(YoY-2.7%),归母净利2.2亿元(YoY-4.8%),毛利率37.8%(YoY-0.3pct),净利率19.4%(YoY-0.4pct)。
2018年收入增速放缓,主要是公司对线下渠道架构进行调整;利润增速慢于收入增速,主要由于销售费用率同比增加1.1pct。经营净现金流同比下滑35.5%,主要原因:1)存货增加:电动剃须刀、电吹风库存量同比分别上升85%、63%;2)回款速度放慢:期末应收账款同比增加115%。
2018年增长主要依靠传统品类剃须刀、吹风机
分渠道,2018年线上收入21.6亿元(YoY+7.2%),线下收入18.2亿元(YoY-1.15%),收入增长主要依赖线上渠道。分品类,电动剃须刀收入27.3亿元(YoY+4.6%),其中销量同比增长6.3%,均价下降1.6%,主要原因在于中低端子品牌博锐高速成长,实现收入3.8亿元(YoY+50.4%);电吹风收入6.1亿元(YoY+3.2%),其中销量同比上升1.3%,均价提升1.9%;其他品类收入6.2亿元(YoY-2.9%)。整体来看,收入的增长主要由传统品类的销量增长贡献。
线下渠道调整已经完成,2019年有望实现恢复性和改善性增长
2018年公司对线下渠道架构进行调整,将线下渠道调整为KA终端、区域分销和省区批发,具体来看:1)公司将全国性批发渠道取消;2)KA终端从区域分销中独立出来,单独运营管理。我们认为,全国性批发渠道容易引起串货,导致价格体系混乱,取消全国性批发渠道对于运营的规范化有积极作用;KA终端在线下渠道的收入占比较高,公司对其实行精细化管理有利于增强渠道把控力,对于公司的长远发展具有重要意义,目前线下渠道调整已经完成,线下分销体系得到完善,我们预计,2019年有望实现恢复性和改善性的增长。中长期来看,品类延伸、国际拓展也将是新的增长点。
投资建议
盈利预测基本假设:1)行业集中度将持续提升;2)消费升级趋势持续;3)新品类稳步上市。根据以上假设,我们预计2019-2021年归母净利为9.8、11.4和13.5亿元(同比增速分别为15.8%、16.5%、18.2%),最新收盘价对应2019年PE为20.9倍,公司作为个护小家电龙头,受益于消费升级,公司主力产品稳健增长,新品持续推进,目前线下渠道调整已经结束,预计2019年业绩将逐步改善,参考与之接近的内销小家电龙头苏泊尔、九阳股份的估值,给予合理价值56.25元人民币/股,对应2019年25xPE,维持“买入”评级。
风险提示:内销需求低迷;新品拓展不力;行业竞争格局恶化;消费升级趋势不达预期。