公司公告2018年年报:1)财务数据:实现收入143.7亿元,同比增长15.7%,其中客运收入139.8亿元,同比增长16%,实现归属净利12.3亿元,同比下降7%,扣非归属净利9.4亿元,同比下降19%。2)分季度看:前三季度收入增速14.79%,扣非净利12.11亿,同比增长11.6%;Q4收入增速19.1%、净利为亏损2亿元(17Q4为盈利0.8亿元)。Q4单季公司收入增速明显高于ASK投放(9.2%),意味着座公里收益同比提升近9%,但因油价同比增长35%,以及787投放初期带来的成本影响,单季出现亏损。3)经营数据:ASK 同比增长10.4%,RPK 增速9.5%,客座率86.2%,同比下降0.7个百分点,其中上半年下降1.3,下半年微跌0.1个百分点。4)收益水平:含油客公里收益0.466元,同比增长5.9%,其中A320机型0.5元,同比增长6.4%,B737机型0.36元,同比增长5.9%(该机型为旗下低成本九元航空运营),B787机型0.6元。
座公里收益0.4元,同比增长5.1%,为三大航均值的94.7%(2017年92.9%)。
宽体机787初投产,收益品质高于同行,成本制约料将随时间而消化。1)787初投产:18年10月引入波音787梦想飞机,该机型324座(普通窄体机为160-190座),因政策限制,半年内只可飞国内线,公司投放在上海-深圳、上海-成都、上海-三亚等航线,2019年中将投入上海-赫尔辛基等航线。2)收益品质高:787机型客座率89.1%、超过公司平均86%的客座率,亦超过同行该机型客座率(东航81%、南航81.3%),客公里收益0.6元,超过公司320机队20%。3)效率上利用小时仅为8.71小时,低于公司平均10.6以及东航9.3、南航11.8小时,系因787初投产,航班及航线尚需磨合,投放国际线后利用小时将得以上升。也正因利用率尚未达效水平,下半年单位扣油座公里成本明显上升,我们测算全年扣油座公里成本同比上升7%,其中下半年上升9.8%,主要发生在Q4。细分来看,前三大扣油成本折旧、人工及起降的单位水平同比分别增长7%、8%及11.9%,或因787宽体机折旧更多,起降收费标准是窄体机的两倍左右导致。但该成本料将随时间推移,利用率上升而逐步消化。
公司望从两条逻辑受益于737MAX 带来的年内行业供给收缩。1)受益于供需缺口带来的价格弹性。737MAX 存量96架停飞(占比2.6%),更重要在于新增引进机队(约4%的运力增速)受限,带来旺季供需缺口。公司目前仅旗下九元经营1架737MAX(2018年共90架飞机)。因公司无远程国际线,故以140亿客运收入计,1%的弹性可带来约1亿元利润增厚,相当于18年扣非利润的10%。2)受益于二线及其他市场竞争放缓。大航的理性选择是减低保高,二线或其他市场的投放将减少,对于吉祥而言局部区域竞争或放缓。
投资建议:1)看好公司立足上海,与东航强强联手,共同做大做强本土市场。
公司在上海市场份额8.26%,东航市场份额41%,双方股权合作完全落地后,影响力以及话语权得以显著提升,结合吉祥的南京市场,可更好为长三角区域一体化战略而服务。2)考虑787初期运营成本因素,我们调整2019-20年盈利至16.6亿及19.7亿元(原预测为20.2及25亿元),不考虑非公开发行摊薄,对应PE16.6及12.4倍。公司估值处于上市来低点,强调“强推”评级。
风险提示:油价大幅上涨,经济大幅下滑导致需求受到冲击。