事件：公司发 布2021年三季报，2021年前三季度实现营业收入1381.35亿元，同比+9.73%；实现归母净利润156.45 亿元，同比+14.21%，扣非后归母净利润147.62 亿元，同比+17.33%。
点评：
空调市场整体承压，公司Q3 单季收入增速放缓。分季度来看，公司2021Q1/Q2/Q3 分别实现营收335.17/584.94/475.38 亿元， 同比+62.73%/+17.83%/-16.5%，实现归母净利润34.43/60.14/61.88 亿元，同比+120.98%/+25.18%/-15.66%，公司Q3 单季收入业绩同比下滑主要系去年同期基数较大叠加三季度空调行业整体需求恢复偏弱所致。据产业在线，今年1-9 月我国空调内销量、出口量分别同比+7.75%/+12.73%，其中2021Q3 单季度空调行业内销量、出口量在去年同期高基数与今年疫情、海运压力等影响下分别同比仅+0.63%/+4.62%。
控费效果显著，单Q3 公司净利率水平提升。2021 年前三季度公司毛利率同比+0.77pct 至24.13%，净利率同比+0.4pct 至11.36%，其中单Q3毛利率同比-1.24pct 至24.9%，净利率同比+0.11pct 至13.11%。在大宗原材料产品价格上涨的情况下，公司通过积极控费、套期保值等方式将净利率仍然维持在较高水平。其中，Q3 单季公司销售、管理、研发费用率分别同比-2.64pct/+0.33pct/+0.25pct 至5.94%/2.07%/2.91%。
经营性现金流大幅提升，运营效率保持稳定。公司前三季度经营现金流净额64.62 亿元，同比+113.12%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。三季度末合同负债余额117.6 亿元，同比增长119.8%，表明经销商备货积极。经营效率方面，2021 年前三季公司应收账款周转天数由去年同期的23.13 天减少4.61 天至18.52 天，应付账款周转天数由去年同期的111.2 天减少29.61 天至81.59 天，存货周转天数由去年同期的62.63 天增加24.39 天至87.02 天，整体运营效率较为稳定。
投资建议：期待渠道改革成效释放，维持“买入”评级。公司继续推进新零售全面布局，推动线上线下渠道深度融合，依托强供应链能力与渠道改革成效，盈利能力有望保持稳定。考虑到空调行业整体内外销需求恢复较弱，我们下调公司盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为232/261/292 亿（原预测值分别为247/281/316 亿），对应当前市值PE 分别为10/8/8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：渠道改革不及预期，国内疫情反复，原料价格上涨等。