报告导读
公司发布21Q3 业绩：21Q1-Q3 公司实现营收72.44 亿（+42.20%，较19年+36.38%），归母净利8.49 亿（+21.78%，较19 年+17.92%）；其中21Q3实现营收29.44 亿（+15.93%，较19Q3+35.71%），归母净利4.03 亿（ +13.71% ， 较19Q3+22.51% ）， 扣非净利3.82 亿（ +3.03% ， 较19Q3+32.19%），表现符合预期。
投资要点
衣柜：套系化销售驱动客单价上行，渠道优化升级Q3 索菲亚衣柜客单价13443 元/单（环比21H1+2.35%），高毛利套餐+康纯板订单占比持续提高，康纯板客户订单占比由21Q1 的76%提升近90%（客户占比由79%提高至近90%），已完成板材升级。截至21Q3 期末，索菲亚柜类定制专卖店数量2698 家（较20 年底下降21 家），持续淘汰落后经销商，同时渠道进一步下沉至四五线城市。
厨柜经销商体系优化、聚焦店效提升，木门加速开店（1）司米厨柜业务：专卖店1099 家（较年初-9 家，单Q3+18 家），其零售渠道在一二三线城市已与衣柜实现90%匹配，其余城市匹配率近45%。
（2）木门业务：木门融入店达813 家（较年初+182 家，单Q3+85 家），独立店531 家（较年初+192 家，较单Q3+35 家）。木门与索菲亚柜类的花色匹配率达到70%，系列匹配率达到 73.3%。
大宗渠道加强客户账期管理，整装、米兰纳蓬勃发展（1）大宗渠道：Q1-Q3 大宗渠道实现营收11.54 亿元（+58%），单Q3 为4.25亿（+1%），持续优化大宗业务客户结构，对于恒大票据公司将主要通过优质房产来置换票据逐步实现回收。
（2）整装渠道：期内与整装企业签约计划拓展顺利，Q1-Q3 实现收入3.13 亿元（同比增长4 倍），21H1 为1.35 亿，而单Q3 已经突破1.78 亿，有望成为公司未来重要的增量点。
（3）米兰纳定制家居：截止21Q3 轻时尚品牌米兰纳加盟商达297 家，专卖店达109 家（21H1 为32 家），21 年公司制定米兰纳品牌收入目标为1 亿，目前很受 3-6 线城市消费群体欢迎，有望达成目标。未来公司计划每年新开200-300家，实现一线城市100%覆盖、二线城市70%覆盖。
原材料涨价、工程占比提高拖累毛利率，应收款增加较多21Q3 毛利率35.75%（-2.90 pct），毛销差为27.04%（-1.87pct），系原料涨价、大宗竞争加剧，公司积极通过自身数字化转型来提升内部运营效率，降本增效；期间费用率18.06%（-0.82 pct），其中销售费用率8.71%（-1.03 pct），管理+研发费用率8.74%（+0.05 pct）；账上预收款+合同负债为8.23 亿（+11.64%），应收账款+票据合计15.9 亿（+31%）。
盈利预测及估值
21 年公司“全渠道+多品牌+全品类”布局收获成效，持续看好长期成长。我们预计21-23 年分别实现营收102.84/121.36/141.7 亿，同增23.12% /18.01% /16.76%；归母净利13.53/15.92/18.48 亿，同增13.47% /17.68% /16.06%，当前股价对应PE为11.39X /9.68X /8.34X，估值性价比突出，维持“买入”评级。
风险提示：渠道拓展不达预期，房地产调控超预期