报告导读
营收利润继续保持高增，财富管理彰显龙头地位。
投资要点
数据概览
21Q1-3 招行归母净利润同比+22.2%，增速环比-0.6pc；营收同比+13.5%，增速环比-0.2pc；ROE 18.1%，ROA 1.44%。不良率0.93%，环比-8bp，拨备覆盖率443%，环比+4pc。
主要观点
1、盈利保持高增态势。21Q1-3 招行利润和营收增速较中报基本持平。具体来看：主要支撑因素为其他非息，拖累因素为减值和中收。①其他非息同比+28%，增速环比+15pc，归因低基数效应。②减值同比+7%，增速环比+4pc，归因主动加大非信贷减值计提力度。21Q1-3 非信贷减值占信用减值高达80%，Q3 单季度计提非信贷减值176 亿，信贷减值回拨32 亿，在此情况下，拨备覆盖率仍然上升，显示资产质量非常好。③中收同比+20%，增速环比-3pc，归因低基数效应消退和财富中收增速下行。展望未来，资产质量优异，叠加表内外拨备充足下，盈利有望保持较快增长。
2、息差韧性超出预期。21Q3 招行息差2.47%，环比+1bp。具体来看负债成本率+2bp，幅度略大于资产收益率1bp。但由于生息资产环比增速（2%）快于付息负债（1%），对息差起到支撑作用。具体来看：①资产收益率环比+1bp 至3.97%，归因资产结构改善。表现为21Q3 招行整体贷款占比提升，且消费复苏下信用卡和消费贷恢复性增长。②负债成本率环比+2bp 至1.60%，归因定期存款占比提升，存款成本上行。21Q3 招行定期存款环比+7%，增速较存款快6pc，显示负债端有压力。展望未来，资产结构向好下，息差对盈利的拖累有望企稳。
3、资产质量保持优异。21Q3 不良额环比-6%，不良率环比-8bp 至0.93%，回落至2014 年以来最优水平。细项来看：①对公不良全面向好。母行口径对公不良率、关注率、逾期率环比分别-21bp、-8bp、-30bp；②零售不良基本平稳。母行口径零售不良率环比微升2bp 至0.78%，整体仍保持优异水平。注意到，零售贷款的关注率、逾期率出现波动，环比分别+29bp、+24bp。判断是监管要求下，信用卡逾期和关注的认定口径加严，属一次性扰动，零售信贷的实际风险仍向好。展望未来，预计招行资产质量将继续保持优异。
4、财富资管中收快增。21Q1-3 招行大财富实现中收417 亿（财富管理、资管、托管），同比高增29%。财富中收增速环比-5pc，主要归因代理信托拖累，代理信托收入同比+6%，增速环比-16pc，推测与地产信托监管趋严有关。如排除信托干扰，大财富中收增速基本稳定，仅环比-1pc。值得注意的是，招行资管中收贡献持续加强。21Q1-3 资管中收79 亿元，同比+45%，增速较21H1 +8pc。
盈利预测及估值
盈利保持高增，息差环比回升，不良实现双降。预计2021-2023 年归母净利润同比增长22.72%/15.22%/15.32%，对应BPS 29.00/32.85/37.30 元股。现价对应PB 估值 1.87/1.65/1.46 倍。维持目标价62.50 元，对应21 年PB 2.2x，现价对应21 年PB 1.87x，现价空间15%。
风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。