紫金矿业拟以9.6 亿加元全资收购Neo Lithium，其核心资产是位于阿根廷的3Q 盐湖。此收购是紫金矿业向新能源金属战略升级后的首次尝试，该盐湖符合紫金矿业对于资源禀赋(全球前5)、成本优势(前5%分位)、服务年限(可采35 年以上)和可扩展性(目前规划规模上可增加1-2 倍)的长期追求。在铜金强大现金流的保障和优秀海外资产运营能力的支撑下，3Q 盐湖具备较大的增值空间，也开启紫金在新能源金属领域的新征程。看好新能源业务对于紫金矿业长期估值的抬升，维持紫金矿业A/H 股“买入”评级。
开启新能源金属的新征程，拟全资收购阿根廷756.6 万吨LCE 资源量的3Q 盐湖。2021 年10 月10 日公司公告，拟以6.5 加元/股，合计9.6 亿加元(49.6 亿人民币)收购加拿大锂业公司Neo Lithium 所有流通股。Neo Lithium 的核心资产是位于阿根廷“锂三角”的Tres Quebradas 盐湖 (3Q 盐湖)，储量129.4 万吨LCE，锂浓度790mg/L；资源量756.6 万吨LCE，锂浓度602mg/L，为全球前5 大锂盐湖资源。3Q 盐湖初期开发区域的锂浓度超过1000mg/L，为世界品位最高，盐湖锂项目排名前3，且高等级区域Mg/Li 比1.71、SO4/Li 比0.38，硫酸盐和镁杂质的比例为全球主要盐湖中的最低水平之一。
3Q 盐湖设计产能2 万吨LCE/年，可扩张至4-6 万吨/年，预计2025 年运营成本位于碳酸锂行业前5%分位。根据3Q Project 2019 年预可研报告，该项目设计的电池级碳酸锂产能为2 万吨/年，可采年限为35 年，初始资本开支为3.19亿美元，对应投资强度为1.6 万美元/吨 LCE，为目前开发的盐湖项目中最低水平之一。受益于较高的锂浓度和极低的杂质含量，运营成本仅为2,914 美元/吨。
根据 Benchmark Mineral Intelligence 预测，3Q 项目在2025 年将位于全球前5%的碳酸锂成本分位。3Q 盐湖计划采用沉淀法生产，其碳酸锂试产线已成功产出电池级碳酸锂，并且该项目具备扩产条件，产能可达4-6 万吨LCE/年。随着紫金的入主和最终可研计划的落地，我们预计3Q 盐湖将于2024 年左右投产。
2020 年以来国内企业公布的最大锂资源收购项目，资源量对价略显溢价，但综合其实际股权价值，仍有较大增值空间。该项收购的单位LCE 资源量对价为656元/吨，高于2020 年以来中国企业收购海外项目的平均对价443 元/吨LCE，但考虑到其成本优势、项目放量的可靠性、项目的可扩张性、以及紫金在海外矿山项目的优秀运营能力，仍具备较大的增值空间。我们测算在1.1-1.3 万美元/吨LCE 和8%折现率的假设下，资产的税后净现值为7.7-10.4 亿美元，高于收购对价。若考虑项目假设的项目的可扩张性，在设计产能4-6 万吨LCE 的假设下，其对应的股权价值将远超收购对价。
践行拓展新能源矿种的承诺，稳健的资产结构和强大的现金流业务保障项目的开发，锂业务对公司估值的提升值得期待。紫金矿业2021 年7 月首次提出“拓展新能源关战略性矿种”，不到3 个月时间即开启首笔收购，再证实管理层的果断和并购团队的专业，我们测算收购完成后锂资源价值在公司体内将提升至近20%。且在完全债权融资的假设下，公司的资产负债率和有息负债率分别仅提升1.1pct/1.5pct 至56.6%/38.3%，铜金业务的强大现金流将保障项目的开发。
在2025 年完全达产2 万吨LCE 的保守假设下，预计锂业务将增加公司净利润约8.9 亿元，届时占比约3%。基于公司铜金业务对业绩的贡献和锂业务快速发展对估值的抬升，我们预计此次收购对于紫金矿业长期估值的抬升更具坚实基础。
风险因素：金属价格波动风险，项目投产进度的风险，利率以及汇率波动的风险，安全、环保以及政策的风险，收购Neo Lithium 交易不确定性风险。