投资要点
2021H1 公司归母净利润29.66 亿元，同比增长193.5%，好于我们的预期：公司发布2021 年半年报，2021 年上半年实现营业收入265.62 亿元，同比增长41.8%；实现归母净利润29.66 亿元，同比增长193.5%，达到业绩预告上限。2021H1 毛利率为24.2%，同比上升7.8pct，2021Q2 毛利率26.6%，同比上升10.5pct，环比上升5.8pct，主要是多晶硅料供不应求、市场价格同比大幅提升所致。
硅料价格高涨，单吨利润达历史峰值。由于2021 年底前硅料行业无新增产能，叠加需求快速增长，硅料价格快速上涨，我们估计公司上半年均价为13-14 万元/吨，同增114%-130%。同时公司凭借产能利用率提升叠加单耗下降，2021H1 生产成本在硅粉价格上涨的背景下，环比下降0.15 万元/吨至3.65 万元/吨。价格上升叠加成本下降，2021H1 公司硅料业务毛利率69.39%，盈利水平达到历史峰值。当前时点，因下游需求提升推动硅料价格再次上涨，我们预计2021 年下半年价格整体高位震荡，2022 年随着新产能投放，硅料价格将有所下跌，但由于我们预计2022 年全球装机需求同比增长35%+，均价在10 万元/吨之上，盈利能力依然强劲。
硅料产能持续扩张，成本及品质持续改善，强化龙头地位。根据公司公告，公司2021年、2022 年底产能将分别达到18、33 万吨，同比+125%、+83%。公司硅料加速扩产，且与隆基股份、晶科能源、晶澳科技、天合光能等一体化龙头签订长单锁料保证出货，我们预计2022 年公司市占率提升至25%左右，龙头地位进一步强化。
电池片盈利底部，看好下半年需求增长和结构改善带来的盈利修复。公司2021H1 电池及组件销量14.93GW，同增92.68%，保持满产满销。上半年公司电池片销量13.5-14GW，同增70%-80%，单晶电池片毛利率11.65%，其中2021Q2 销7.8GW 左右，同环比+114%/+30%。由于硅料硅片价格高涨，电池片盈利受到严重挤压，上半年整体单瓦盈利仅1 分左右，处于历史低点，但公司电池片盈利仍好于行业，主要原因：
1）公司电池片非硅成本全面降至2 毛以内；2）166 及以上大尺寸出货占比65%，其中6 月210 出货占比提升至37%。下半年看，行业需求增长带来量的提升推动盈利修复，同时大尺寸出货占比进一步提升推动盈利结构改善。
电池片扩产产能陆续落地，N 型试验持续推进。根据公司公告，公司2021 年、2022年底产能将分别达到48.1、55.6GW，同比+75%、+16%，到2022 年底公司210 大尺寸产能超35GW，占比64%左右。另外，公司持续推进N 型电池技术的研发试验，166尺寸的HJT 小试线转换效率25.18%，上半年新增建设1GW 大试线调试完毕，产能爬坡中；210 尺寸的TOPCon 小试线转换效率24.10%，下半年新增1GW 中试线，计划年底建成投产。公司通过工艺提升和国产材料替代来提升N 型电池片性价比，引领行业发展。
盈利预测与投资评级：基于硅料价格超涨，公司盈利能力较强，我们上调公司2021-2023 年归母净利润预期为84.75/101.33/105.67 亿元（原预测73.3/92.3/100.5 亿元），同比增长134.9%/19.6%/4.3%，对应EPS 为1.88/2.25/2.35 元，我们给予2022年30 倍PE，对应目标价67.2 元，维持“买入”评级。
风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化。