投资要点
瀚蓝环境披露 2021 年半年报：公司实现营业收入45.51 亿元，同比+45.11%；实现归母净利润6.27 亿元，同比+36.02%。Q2 单季度实现营收24.86 亿元，同比+44.09%，环比+20.37%；Q2 单季度归母净利润3.85 亿元，同比+18.34%，环比+58.92%。
垃圾焚烧项目集中投产贡献运营利润，经营性净现金流大幅改善。公司21H 固废处理业务实现收入24.04 亿元（占比53.81%），同比增长44.25%；实现净利润3.68 亿元（占比58.54%），同比+34.39%。21H 垃圾焚烧量434.47 万吨，同比+56.83%；吨垃圾上网电量320.88 度，同比+3.87%，经营数据持续向好。截至目前，公司垃圾焚烧运营产能22950 吨/日，其中5700吨/日的产能于21Q1 投产，运营规模较2020 年末增长33%。公司在手垃圾焚烧总规模34150吨/日（21H 新拓展项目2100 吨/日），已完工试运营产能1600 吨/日，在建产能4050 吨/日，筹建产能2250 吨/日。即使不考虑未来新增订单，公司在手项目全部投产后运营规模仍有近50%的增长空间。随着新投运产能持续贡献稳健的运营利润，公司现金流表现进一步改善，21H 经营性净现金流高达10.74 亿元，同比大增94.55%。
树立“瀚蓝模式”标杆，产业链横纵向延伸带来新的增长极。公司从垃圾焚烧向其他类型固废处理横向扩张，进一步发挥市政垃圾（含生活垃圾、餐厨垃圾、污泥等）、工业危废、农业垃圾等污染源治理的协同优势；此外向前端环卫、中端收转运实现纵向扩张，对标“无废城市”建设“大固废”纵横一体化业务格局。21H 公司新增环卫服务年化金额9100 万元，合同总金额3.7 亿元；产业园模式已经在8 个地方实现差异化复制。
天然气销售量大增64.06%，水务板块恢复性增长。公司能源业务收入13.97 亿元（同比+71.21%），主要由于南海区建筑陶瓷行业清洁能源改造完成，21H 新增陶瓷企业用气量约1 亿方，同时疫情影响降低，公司天然气销售量4.44 亿方，同比+64.06%。供水业务21H收入4.58 亿元（同比+14.15%），排水业务21H 收入2.08 亿元（同比+7.06%）。
投资建议：维持“审慎增持”评级。公司固废产能释放带来业绩确定性增长，产业链横纵向延伸带来新的增长极，虚拟股权激励计划激发活力。调整2021-2023 年归母净利润预测为13.48/16.43/19.10 亿元，EPS 为1.65/2.01/2.34 元，对应8 月12 日收盘价的PE 估值为13.4X/11.0X/9.4X。
风险提示：固废项目进度风险，燃气购销差价波动风险，垃圾焚烧政策风险。