事项：
璞泰来发布2021 年中报，21H1 营收39.2 亿元，同比增长108%，归母净利润7.75 亿元，同比增长294%，扣非净利润7.16 亿元，同比增长308%；其中21Q2收入为21.8 亿，环比增长26%，扣非净利润4.03 亿，环比增长29%。
评论：
负极材料：一体化布局成效初现。1）从出货量上看，21H1 公司负极销量4.52万吨，同比增长103.57%。2）从单吨盈利能力看，江西紫宸上半年净利润为3.9 亿元，上半年负极生产环节单吨净利约0.86 万元，同比20H1 提升0.16 万元，环比21H2 略微提升0.01 万元，公司盈利能力基本保持稳健，主要得益于两方面，一是21 年以来负极价格稳定，未出现较大降幅，二是公司负极材料一体化布局成效显现，公司在石墨化、炭化等降本关键环节布局深厚，经过厢式炉改造后目前具备6.5 万吨石墨化产能，石墨化自供比例的提升有效缓冲了上半年石墨化价格激增给成本端带来的压力，一体化竞争优势显现。我们预计随着下半年内蒙兴丰5 万吨石墨化产能释放，年末石墨化产能有望突破12 万吨，进一步降低成本。3）产能方面，公司在江西现有产能的基础上扩产6 万吨前工序及内蒙二期5 万吨石墨化加工产能，预计于年底前建成投产，并且在四川邛崃规划建设年产20 万吨负极材料一体化项目，预计22 年形成15 万吨负极产能+12 万吨石墨化产能。
涂覆隔膜：涂覆市占率稳步提升，隔膜一体化布局加速。1）从出货量上看，21H1 公司涂覆膜加工量为8 亿平，同比增长264%，占21H1 湿法隔膜出货量的32%，同比提升2 个百分点，市场占有率稳步提升，为国内最大的涂覆隔膜加工商。2）从单价看，由于下游客户差异化涂覆需求愈发凸显，复杂化需求支撑单价保持稳定。3）从产能看，公司加速推进产能释放，通过购买现有厂房加快扩建速度，力求快速突破产能瓶颈以满足大客户需求，配合公司在四川邛崃及广东肇庆生产基地建设进度，有望在2022 年和2025 年分别形成超过40 亿㎡及60 亿㎡的隔膜涂覆产能。
锂电设备：下游扩产潮助在手订单屡创新高。公司锂电设备21H1 外部收入3.7亿，同比增长189%，在手订单超过30 亿元，不断创造新高。随着下半订单的陆续交付，公司锂电设备业务有望保持高速增长，同时公司拟投资14 亿元在广东肇庆市建设设备基地以满足未来持续扩张的设备需求。人才和技术整合下公司的交付能力将不断提升，我们预计全年锂电设备营收接近9 亿 。
盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为15.6/22.2/29.2 亿元，对应EPS 分别为2.07/2.93/3.86 元（前值为1.85/2.47/3.09元），对应PE 72/51/39 倍。我们认为公司负极、隔膜业务一体化纵向布局深（石墨化自供比例高）、未来两年产能扩张节奏快、锂电设备业务进入订单密集收获期、量利齐升下业绩弹性增大，因此参考可比公司估值及10%的溢价率，给予2022 年65x PE，提升目标价至190.5 元，维持“强推”评级。
风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。