事件：公司发布半年报，H1 实现营收52.3 亿元/同增20.6%，归母净利润8.3 亿元/同增15.1%，每股收益0.99 元；其中Q2 营收为25.8 亿元、同增12.5%，归母净利润为3.9 亿元、同降7.2%。
Q2 收入高于市场预期，利润略低于预期。Q2 营收在去年高基数（21.0%）的基础上同增12.5%，高于市场预期。分产品来看，Q2 酵母及深加工收入同增10.3%，贡献主要收入，其中YE 同增20%左右、动物营养同增40%左右；分区域来看，国内Q2 同增14.3%，保持快速增长，海外受疫情影响，增速平稳（8.4%）。利润端来看，Q2 毛利率为30.4%，剔除运费影响后，同比下降7.4pct，主要系：1）疫情后高附加值的小包装酵母需求下降，2）糖蜜成本上涨在Q2 体现，3）人民币升值导致出口毛利下行。Q2 销售费用率为6.4%、同降5.1pct，主要系运费计入成本的影响，管理费用率为3.6%，表现平稳，股权激励费用摊销约1200 万元。毛利率的下行以及激励费用摊销等导致净利润下降，随着成本压力缓解及产品结构升级，净利润有望回到两位数增长。
定增项目落地，国内产能布局加快，H2 业绩有望回暖。公司定增方案发布，拟募集不超过20 亿元，用于建设酵母绿色生产基地建设（9.3亿）、年产2.5 万吨酵母制品（5.5 亿）、年产5000 吨新型酶制剂（3.0亿）等，加快国内产能布局，进一步抢占份额。国内下半年增长主要来自于以下几个方面：一是B 端基本恢复到疫情以前水平，YE 销售随之回暖，C 端需求保持旺盛；二是小酵母厂加速退出，安琪继续抢占市场份额，三是海外疫情将使海外消费者对干酵母需求增加，且食用习惯将被强化，促使安琪海外酵母业务增长加速。成本端来看，糖蜜价格依然处于高位，公司将通过提价、升级产品结构、水解糖生产技术等方式，缓解成本压力。短期内公司成本承压，长期来看公司国内外兼具发展空间，收入有望保持15%的复合增长。
盈利预测与投资建议： 我们预计21-23 年营收增速分别为15.8%/15.0%/14.8%，净利润增速分别为9.9%/24.3%/20.2%，EPS 分别为1.81/2.25/2.70 元，对应PE 为29/23/19X。目前估值相对偏低，随着业绩业绩改善，有望享受估值溢价，维持“推荐”评级。
风险提示
行业竞争加剧，新厂能投产不及预期，糖蜜价格大幅波动，海外市场拓展不及预期，汇率波动，出口下降，食品安全问题。