投资要点：
事件：公司发布2021 年中报。21H1 公司实现营业收入52.3 亿，同比增长20.55%，实现归母净利润8.28 亿，同比增长15.14%，实现扣非归母净利润7.26 亿，同比增长8.49%。
单二季度，公司实现营业收入25.8 亿，同比增长12.5%，实现归母净利润3.86 亿，同比下降7.2%，实现扣非归母净利润3.12 亿，同比下降19.8%。我们在业绩前瞻中预测二季度收入同比增长13%，利润同比下降5%，收入利润基本符合预期。
投资评级与估值：维持盈利预测，预计2021-23 年归母净利润为15.2 亿、17.9 亿、20.7亿，同比增长11%、17.8%、15.7%，对应2021-23 年EPS 为1.83 元、2.15 元、2.49元，最新股价对应2021-23 年PE 分别为29x、24x、21x。2021 年，预计公司将通过市占率提升、下游衍生品的增长和产品价格调整维持稳定增长。中长期看，疫情对于国内中小企业及海外竞品的影响有望重塑全球行业格局，随着十四五规划的产能扩建、酵母下游衍生品的拓展、员工激励的落地到位，我们认为公司酵母龙头地位有望进一步巩固，成长潜力将持续释放，维持增持评级。
高基数下，酵母及深加工品类保持稳健增长。品类方面，21Q2 公司酵母及深加工/制糖/包装/奶制品/其他系列分别实现收入20.1 亿/1.9 亿/1 亿/0.16 亿/2.5 亿，分别同比+10.3%/+87.6%/+12.1%/+83.7%/-3.3%，在去年同期高基数下，酵母及深加工品类保持稳健双位数增长。分区域看，21Q2 公司国内与海外市场分别实现收入18.6 亿与7.1 亿，分别同比增长14.3%与8.4%。现金流方面，21Q2 公司销售商品收到的现金同比增长0.23%，低于收入增速，主要系21Q2 合同负债（原预收款项）环比减少0.45 亿，而去年同期环比减少0.26 亿；21Q2 应收账款环比增长2.5 亿，而去年同期环比减少0.26 亿。
21Q2 毛利率回归常态化下水平。21Q2 公司实现毛利率30.4%，同比下降12.5pct。若剔除运费会计准则的调整因素，21Q2 毛利率估算约为34.3%，同比下降约8.6pct，预计主因1）21Q2 公司B 端占比进一步恢复，小包装占比下降，2）品类结构差异，制糖业务收入占比提升。虽然今年糖蜜价格上行，但在公司海外两轮提价、国内YE 及大包装提价的对冲下，我们预计当前原料价格涨幅带来的成本压力可基本覆盖，今年二季度毛利率回归至19 年常态化下渠道结构的毛利率水平。21Q2 公司销售费用率为6.4%，同比下降5.1pct，主要系运费的会计准则调整。其他费用率方面，管理/研发/财务费用率分别为3.6%/4.4%/0.9%，分别同比-0.1pct/-0.1pct/持平，其中21Q2 管理费用确认0.18 亿股份支付费用。此外，21Q2 计入当期损益的政府补助为8600 万，同比增加约5000 万。在毛利率同比下降的影响下，21Q2 公司归母净利率为15%，同比下降3.2pct。
收购圣琪生物快速扩充产能，拟非公开发行建设新产能。2021 年5 月公司与鲁发控股设立合资公司安琪济宁，其中安琪酵母现金出资6000 万，持股60%，鲁发控股现金出资4000 万，持股40%。安琪济宁拟收购圣琪生物酵母及抽提物相关资产组，并实施技改升级，以21 年2 月28 日为评估基准日，相关资产评估价格为3.1 亿。此次资产收购有望迅速填补公司产能紧缺问题，目前相关资产已建有1.5 万吨酵母制品生产设施。另一方面，公司拟非公开发行股票，拟向35 名对象募资不超过20 亿元，且不超过4000 万股，用于建设年产3.5 万吨酵母及酵母抽提物、年产2.5 万吨活性干酵母、年产5000 吨新型酶制剂项目。此次非公开发行有望助力公司冲刺十四五规划目标，突破产能瓶颈限制，并最大化利用项目周边糖蜜资源优势。立足中长期，随着海外疫情淡化及公司业务拓展，我们预计海外市场及酵母衍生品各项业务将会是公司成长的主要驱动力。在股权激励、产能积极布局及国内寡头垄断格局的支撑下，公司有望冲击2025 年150 亿的收入目标。
股价上涨的催化剂：主力产品提价
核心假设风险：汇率大幅波动、原料成本上涨超预期