事件
宁波MDI/HDI 技改扩能一体化项目环评批示前公示。该项目当前规划为：
1、一期MDI 装置产能由现有40 万吨/年扩建至60 万吨/年，二期MDI 装置产能由现有80 万吨/年扩建至120 万吨/年，合计全厂具备180 万吨/年的MDI 生产能力；
2、新建一套28 万吨/年改性MDI 生产装置；
3、新建一套5 万吨/年的HDI 单体生产装置、6 万吨/年的加合物生产装置；
4、新建或改造配套氯化氢氧化装置、甲醛装置、造气装置、焚烧炉等。
简评
本次环评公示将原先MDI 扩能规划提升30 万吨2018 年3 月，万华公布了应用新一代技术对烟台和宁波的MDI项目技改扩建，项目最初计划将烟台60 万吨扩能为110 万吨、将宁波120 万吨扩能为150 万吨。2019 年，公司《MDI/HDI 技改扩能一体化项目》在宁波经济和信息化局备案，当时公布的项目规划为“宁波120 万吨MDI 产能扩建为150 万吨，并新建5 万吨HDI 单体、6 万吨HDI 加合物等”，本次环评公示进一步将150 万吨MDI 新建产能规划提升180 万吨，比原先计划多出30 万吨；同时，额外提出了新建28 万吨改性MDI 生产装置。
新扩产计划进一步摊薄MDI 单吨成本、提高市占率2021 年2 月，公司宣布烟台产业园完成低成本技改，MDI 产能由60 万吨扩充至110 万吨。且累计投资额仅为2.84 亿元，远远低于行业新建产能的单吨投资额，几乎相当于免费扩产。本次宁波MDI/HDI 技改扩能一体化项目总投资32.21 亿元，但主要还是HDI和改性MDI 项目投资，其中用于60 万吨MDI 扩建的投资金额仅为9.41 亿元。有理由相信宁波MDI 装置同样实现低成本扩产，大幅摊薄宁波基地MDI 的单吨成本，进一步加大万华相对于全球所有MDI 生产企业的成本优势，加宽企业护城河；同时也将进一步提升公司MDI 在全球的市占率。
聚氨酯：长周期而言，公司MDI 市占率有望达到全球1/3 以上；国内聚氨酯需求受到碳中和政策利好万华MDI 全球市占率仍将不断提升，行业话语权不断提高：2019 年万华持续推进控制康乃尔股权事宜，福建康乃尔将建设40 万吨/年 MDI 及苯胺配套项目，2019 -2020 年万华全球市占率为 25%左右；而目前万华规划MDI产能包括万华宁波+烟台合计110 万吨扩能、福建40 万吨，美国40 万吨，即使不考虑美国40 万吨MDI 项目，到2024 年万华的MDI 全球市占率也将达到 34%左右，控制地位进一步提升。
另外，需求端而言，长期看，聚氨酯系列产品另有在碳中和背景下的需求提升逻辑：聚氨酯材料提供有效的建筑保温隔热作用，对间接减少建筑能耗有重要意义。在欧美日韩，建筑保温隔热材料中有约 50%使用聚氨酯保温材料，。目前我国聚氨酯保温材料的使用率还不到 15%，提升空间极大。碳中和背景下，国内聚氨酯材料有望受到良好需求提振。
石化系列：大乙烯项目2021 年有望高负荷运行；福建基地加码PDH，一体化优势将极大增强20 年11 月，公司100 万吨大乙烯项目投产，21 年有望高负荷运行、极大提升石化板块体量；乙烯项目二期项目公示，乙烯二期项目以石脑油、混合丁烷为原料，经120 万吨/年乙烯裂解装置生产烯烃、芳烃及下游产品，主要包括乙烯裂解、裂解汽油加氢、芳烃抽提、丁二烯、高密度聚乙烯、低密度聚乙烯、聚烯烃塑性体/弹性体、聚丙烯等装置。
3 月，公司宣布福建工区产业园PDH 项目投资规划。万华福建工业园现有产业布局主要集中在江阴港城经济区西区，主体规划为40 万吨MDI、25 万吨TDI 等。本次公告的投资规划则位于东区。本次规划的石化新项目投产后，有望复制烟台产业园聚氨酯+PDH 模式，实现东区和西区的互联互通，东西区原料互为上下游供应，共享基础配套设施，极大增强福建基地的一体化优势。以万华烟台产业园目前的聚氨酯+石化布局为例，石化项目为、与聚氨酯项目之间存在大量协同：（1）共用热电等公用工程；（2）MDI、TDI 装置大量副产盐酸，可由石化项目自行消化用于生产PVC；（3）PDH 制氢，可降低MDI 成本；（4）石化项目生产EO 等进一步用于下游新材料系列产品生产等。
新材料系列：坚持研发驱动、借聚氨酯及石化系列产品线向下延伸精细化学品业务充分利用公司现有石化业务平台，向下游延伸，拓宽了产业链，发挥公司技术创新优势，进一步向 TDI、DIB、MIBK 等领域进行拓展。2019 年，万华25 万吨/年高性能改性树脂一期项目在四川省眉山市金象化工产业园顺利开工，二期项目也已启动。眉山基地未来作为乙烯项目聚烯烃产品和PC 树脂向下游延伸的重要支撑， 将在万华向化工新材料行业战略转型的过程中发挥重要的作用；据2020 年年报，四川眉山基地经过近两年时间的建设，一期改性塑料项目在 2020 年年底顺利投产并产出合格产品，标志着万华在西南地区拥有了第一个生产工厂；二期 PBAT 生物降解聚酯项目以及电池材料项目前期设计报批工作也正在顺利推进。、21 年以来，公司新材料系列新产品布局仍然不停，呈现多产品线多点开花局面。落实到环评层面，1 月，公司年产14 万吨PC 项目环评公示，拟建10 万吨普通PC、4 万吨特种PC 装置；同为1 月，公司柠檬醛项目第一次环评公示，计划建设12.4 万吨/年异戊烯醇、3 万吨异戊烯醛、4.8 万吨柠檬醛及柠檬醛衍生物装置。
我们预测公司2021-2023 年净利润分别为205.44 亿、221.41 亿、251.61 亿，对应PE 分别为15.3X、14.3X、12.5X，维持买入评级。
风险提示：海外装置复工、需求回落等因素导致MDI 价格大幅回落的风险；原油价格大幅波动对公司石化项目盈利的风险；投产项目不达预期的风险。