公司是山东省口腔医疗服务龙头企业，首轮扩张进入业绩兑现期。公司深耕山东市场，起家德州，13 年开始在全省中心城市扩张，目前已在德州、济南、潍坊、淄博、青岛（参股）开设14 家机构，包括7 家口腔专科医院和7 家门诊，此外上海还拥有1 家门诊。19 年除青岛以外其他地区子公司均实现首次扭亏，品牌自身造血能力开始形成。21 年开始有望进入增收又增利的业绩兑现期。20 年下半年剥离青岛亏损资产后，21 年Q1 净利润实现扭亏为盈，21Q1 营收5504 万，同比增长200.9%，净利润转正，为286.6 万，同比增长109.9%。
口腔服务行业景气度高，民营连锁品牌格局开始形成，品牌估值潜力大。1）口腔服务千亿市场且高景气。我们测算20 年口腔服务市场规模1197 亿，24 年达到2163 亿，CAGR（19-24 年）达到14.2%。2）民营口腔增速更快，占比有望持续提升。口腔服务是国家重点鼓励依靠民营力量发展的专科医疗服务之一，我们预测民营机构贡献的市场规模20年168 亿，24 年达到346 亿，CAGR（19-24 年）达到15.9%。3）口腔服务受一级市场资本青睐，资本加速行业扩张进度，10 多年长周期竞赛结果来看，一线品牌已逐渐形成，全国性品牌和区域龙头品牌均开始从重跑马圈地到重提升运营效率的阶段，业绩进入兑现期，品牌估值空间打开。
公司已具备区域龙头潜质，但个股alpha 价值未被充分认可。公司目前从重点城市卡位能力、规模体量上看，已经在山东省内超过了瑞尔齿科、拜博口腔、马泷齿科等全国性品牌，从内部资产来看，单一医院均在当地形成口碑基础和稳定客群，具有持续获客能力，区域龙头地位较为突出。但是由于公司实控人历史股权回购纠纷引发的公司治理风险、以及首轮扩张较为激进的销售模式带来的费用率过高，盈利周期拉长等问题，市场一直未充分认可公司的alpha 价值，随着上述问题的妥善解决，以及21 年业绩的持续释放，公司有望打开估值修复空间。
投资具安全边际，股价尚有71.3%-204.3%的上涨空间。预计公司2021-2023 年营业收入分别为2.74 亿元、3.32 亿元和3.76 亿元，归母净利润分别为389 万、787 万和1607万。营收CAGR（20-23 年）为15.7%，归母净利润扭亏为盈。相对估值法中，由于公司可比公司涵盖A 股和新三板市场，体量更大，考虑与可比公司体量/成长性/流动性差距，我们给了相对A 股PS 较高的折价率（79%-80.8%）。综合绝对估值和相对估值结果，预计公司市值区间9.53 亿-16.93 亿，股价区间20.99 元-37.27 元，较5 月6 日收盘价12.25元尚有71.3%-204.3%的上涨空间。
风险提示： 重大医疗事故风险；行业监管收紧风险；人才流失风险；扩张不及预期。