一、事件概述
4 月 29 日公司发布 2020 年报，公司 2020 年实现营业总收入 166.53 亿元，同比+5.28%，实现归母净利润 60.06 亿元，同比+29.38%。拟每 10 股派发现金红利 20.51 元（含税）公司同时发布 2021 年一季报，报告期内公司实现营业总收入 50.04 亿元，同比+40.85%；实现归母净利润 21.67 亿元，同比+26.92%。
二、分析与判断
20H2 高端产品增长亮眼，带动业绩实现显著提速2020 年公司实现收入 166.53 亿元，同比+5.28%，折合 20Q4 单季度实现收入 50.54 亿元，同比+16.45%；实现归母净利润 60.06 亿元，同比+29.39%，折合 20Q4 单季度实现归母净利润 11.91 亿，同比+40.61%。总体看，20H1 公司受疫情影响明显，下半年公司收入增长重回双位数，尤其是得益于国窖 1573 为代表的高端产品增长亮眼，同时预计在茅台供给受限、批价持续上移的大背景下公司严控费用支出，带动利润端增长显著快于收入端。在 2021 年行业动销同比转暖的情况下，公司中档及次高端产品进一步释放活力，实现收入 142.37 亿元，同比+15.33%；其他酒类实现收入 22.11 亿元，同比-32.41%。
盈利端角度分析，白酒业务整体毛利率为 83.52%，同比+2.57%，主要得益于产品结构升级明显，其中中高档白酒毛利率 90.25%，同比+0.66%；其他酒类毛利率 40.16%，同比-8.20%。费用端看，2020 年公司期间费用率仅为 23.35%，同比-7.51ppt，主要得益于销售费用率的下降（-7.91ppt），除因新会计准则下运费列支于成本外，疫情下公司大幅降低了广宣及促销投放是最核心原因。得益于毛利率和期间费用率的双重改善，2020 年公司净利率为 35.78%，同比+6.43ppt，推动利润增速显著高于收入端。
开年 1573 表现亮眼推动收入端高增，税金及附加拖累短期业绩21Q1公司实现收入 50.04亿元，同比+40.85%；实现归母净利润21.67亿元，同比+26.92%。
由于 20Q1 公司下滑超两位数造成较低基数，叠加 1573 为代表的的中高档酒发力明显，21Q1 公司如期恢复高增。21Q1 毛利率 86.04%，同比-0.71ppt，预计主要是受新会计准则影响。期间费用率 16.58%，同比-0.53ppt，主要是销售/管理费用率分别小降 0.19ppt 和0.64ppt。不过受制于本期税金及附加占收入比重大幅提升 7.05ppt 影响，21Q1 净利率43.56%，同比-5.03ppt，拖累本期利润增速显著低于收入增速。
国窖 1573“十四五”剑指“新百亿”，价值回归正当时在双品牌战略下，公司以国窖 1573 为代表的高端白酒定位“浓香国酒”，力求价值回归，以泸州老窖品牌布局全价格带，享受消费升级红利。在去年底国窖销售公司股东大会上，继 2019 年国窖 1573 销售口径收入破百亿后，公司提出“十四五”期间国窖 1573 新百亿目标，即 2022 年和 2024 年分别实现销售口径收入破 200 和 300 亿元。以 2019 年国窖 1573 销售口径收入破百亿对应报表收入口径 86 亿元来推演，2019-2022 年国窖 1573规划收入 CAGR 约为 26%，2019-2025 年规划收入 CAGR 约为 14%，展现出强劲的增长势头，充分彰显公司“品牌自信、品质自信、模式自信、团队自信”。
三、投资建议
预计 21-23 年公司收入为 203.98/243.80/285.76 亿元，同比分别+22.5%/+19.5%/+17.2%。
实现归属上市公司净利润为 73.15/90.44/109.25 亿元，同比分别+21.8%/+23.6%/+20.8%，折合 EPS 分别为 4.99 元/6.17 元/7.46 元，对应 PE 分别为 53X/43X/35X。公司估值水平高于白酒板块 2021 年 47 倍 PE（wind 一致预期，算数平均法）的平均估值，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等