营收稳增长，归母净利润同比增长3.5%。2020 年公司实现营业总收入2432.08 亿元，同比增长3.06%，收入规模持续提升。其中房地产开发收入2263.76 亿元，占比为93.08%；两翼产业实现市场化收入154.32 亿元，同比增长36.49%，对公司的业绩贡献程度不断提升。2020 年公司实现净利润400.48 亿元，同比增长6.64%；归母净利润289.48 亿元，同比增长3.54%。
税金对冲毛利率下滑，净利率同比增长。公司毛利率为32.59%，同比下降2.38 个百分点，主要由于2017-2018 年获取的高地价项目成为结转主力，相应拉低利润率水平。随着合作项目增多并逐步进入结转期，公司实现投资收益61.41 亿元，同比大幅增长65.91%。公司2020 年税金等支出的减少有效对冲了毛利下滑的影响，2020 年公司净利率为16.47%，同比增长0.56 个百分点。
加强现金管理能力，资产负债结构不断优化。2020 年公司累计实现销售回笼4706 亿元，回笼率为93.6%。报告期内新增直接债务融资83.1 亿元，平均成本3.60%，以低成本储备长期发展资金。截至2020 年底，公司有息负债综合成本仅约4.77%，同比降低0.18 个百分点，继续保持业内领先优势；公司资产负债率78.69%，剔除预收账款资产负债率68.74%，净负债率56.55%，现金短债比1.82，均符合“三道红线”中绿档企业标准。
土地储备聚焦核心城市，资源结构优化。2020 年公司实现签约金额5028.48亿元，同比增长8.88%，市场占有率提升至2.90%；签约面积3409.19 万平方米，同比增加9.16%。2020 年公司拓展项目146 个，新增容积率面积3186万平方米，拓展成本2353 亿元，分别同比增长19%和51%。公司坚持深耕“中心城市+城市群”，资源结构不断优化，全年38 个核心城市拓展金额占比达83%，同比提升4 个百分点，新增货量中住宅类占比约85%。2020 年公司拓展溢价率仅为13%，低于行业平均溢价率水平。截至2020 年底，公司拥有在手资源17096 万平方米，其中38 个核心城市占比65%；其中待开发面积7747 万平方米，可满足公司2-3 年的开发需求。
投资建议：“优于大市”。我们预测公司2021 年EPS 为2.63 元每股，给予公司2021 年7-8 倍PE 估值，对应合理市值区间为2205-2520 亿元，对应合理价值区间为18.42-21.05 元每股，对应2021 年PEG 为0.72-0.82，给予“优于大市”评级。
风险提示：公司房地产项目结转不达预期或结转毛利率不达预期。