2020 年业绩符合我们预期
公司公布2020 年业绩：收入458 亿元，同比下降9%；归母净利润28.5 亿元，对应每股盈利1.24 元，同比下降1%，符合预期。
每股派息0.13 元
2020 年受疫情影响，涤纶长丝需求低迷，公司实现长丝销售656万吨，同比增长14%，但盈利微薄；嘉兴石化PTA 工厂实现利润6.0 亿元，但同比下降8.3 亿元；浙石化投资收益贡献22.3 亿元，是公司2020 年业绩主要来源。
发展趋势
涤纶长丝景气度回暖，主业业绩拐点已至。我们认为化纤行业2020年本应处于上行周期中，但受疫情扰动，行业回暖的时间被拉长。
随着国内和海外需求的恢复，我们预期2021 年，涤纶长丝的盈利将同比大增，桐昆现有690 万吨聚合，740 万吨涤纶长丝产能，长丝涨价的业绩弹性大。2021Q1，受行业补库拉动，长丝盈利大幅好于往年，Q1 涤纶长丝POY 盈利高达500 元/吨。长丝行业扩产集中在龙头企业，行业集中度进一步提升；上游原料PTA 扩产潮下，长丝企业的议价能力提升。我们预期一季度的价差有望成为未来两年长丝行业新的基准。PTA 的投产潮仍在继续，2021-2022年盈利将持续低位。
浙石化二期全面达产在即，投资收益大迈步。2020 年，浙江石化一期全年稳定生产，实现净利润112 亿元。二期有望自2021Q2贡献收益，我们预期二期盈利超过一期。二期第一批装置已于2020年11 月投入运行，其他主要装置将在2021 年上半年陆续开车，乙烯预期在2021Q2 投产。相比一期，浙江石化二期的成品油收率得到进一步压缩，二期配套了两套140 万吨乙烯，比一期多一套，且烯烃下游配套了更多的中高端化工材料，如PC、EVA、ABS、LDPE、HDPE 等，产品的附加值更高。
“PTA+长丝”龙头地位稳固，向上游一体化的需求加大。新产能方面，公司布局了洋口港基地（500 万吨PTA+240 万吨聚酯，溧阳基地（240 万吨聚酯），恒祥15 万吨表面活性剂、20 万吨纺织专用助剂项目。我们预计公司有望在“十四五”中期实现“PTA+长丝”双千吨规模，向上游一体化的需求加大。
盈利预测与估值
由于涤纶长丝的景气度超过我们之前的预期，且浙江石化实现效益也高于市场预期，我们上调2021/2022 年净利润27.3%/36.8%至62.87 亿元/76.26 亿元。当前股价对应2021/2022 年7.5 倍/6.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级和31.50 元目标价，对应11.5 倍2021年市盈率和9.4 倍2022 年市盈率，由于市场估值水平的下移，较当前股价有53.7%的上行空间。
风 险
涤纶长丝景气度提高不及预期；浙江石化二期项目投产进度和盈利不及预期；油价大幅下跌。