21 年收入同比翻番，多元布局加速
4 月15 日公司发布20 年年报：实现营收/归母净利217.3/33.9 亿元，同比+19.7%/+64.0%，符合快报（34.0 亿元）及我们预期（34.0 亿元）。公司21 年Q1 实现营收/归母净利53.8/3.0 亿元，同比+118%/+126%，接近预告上限，且扣非归母同比+152%至2.7 亿元。我们继续看好公司龙头地位以及充裕融资下的较强抗风险能力，有望保持收入和利润的高增，预计公司21-23 年EPS 1.70/2.17/2.77 元（前值21-22 年1.70/2.14 元）。当前可比公司对应21 年Wind 一致预期均值33xPE，考虑公司龙头地位和多元化优势，认可给予公司21 年38xPE，维持目标价64.60 元，维持“买入”评级。
20 年防水及新业务放量增长，21Q1 毛利率显著提升20 年公司防水卷材/涂料/施工/其他收入同比分别+13%/+23%/+41%/+24%至112/60/33/12 亿元，施工及其他业务（建涂等）放量提升；同期防水材料综合销量10.1 亿平米，同比+23.6%。20 年前五大客户收入占比17.6%，同比-4.6pct，预计经销商增多获取了更多的区域碎片化需求，抗风险能力提升。20 年整体毛利率37.0%，同比+4.7pct（考虑运费同口径下），其中防水卷材/涂料/施工毛利率39.2%/41.2%/28.5%，同比+5.5/+3.9/+1.8pct，主要系原材料价格降幅较大导致。21Q1 毛利率36.1%（剔除运费影响），同比+3.0pct，系沥青市价同比-7%叠加产品提价显著增厚毛利，龙头优势凸显。
20 年费用率维持稳健，经营性现金流强劲
20 年期间费用率17.9%，同比-0.1pct（同口径下），费用率整体保持稳定，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.2/+0.5/+0.2/-0.5pct，财务费用率下降系可转债转股利息减少及债务结构优化，20 年末公司有息负债/资产负债率14.9%/46.7%，同比-3.3/-8.8pct。20 年归母净利率15.6%，同比+4.2pct。
21 年Q1 扣非归母净利率5.1%，同比+0.7pct，其中应收款项增多补提坏账导致信用减值损失增多2.6 亿元。促进20 年实现经营性净现金流39.5 亿元，同比+148.7%，系应收管控得当及应收保理与资产证券化增多所致。
市占率加速提升，多元化布局加速兑现
据防水协会，20 年规模以上防水企业收入1087 亿元，公司市占率达到20.1%，同比+2.5pct。公司定增发行对象包括国内外13 家知名资本方，有利于扩大公司品牌影响力、进一步加快市场份额提升。公司作为全国建筑防水龙头，在产品和渠道端进行了充分布局。大额增发和激励落地后，公司资金+区域+激励等多层面将助力一体化战略加快实现。21Q1 公司收入较19年同期仍近乎翻倍，我们预计公司多元化布局已进入实质性加速扩张阶段。
风险提示：地产和基建投资下行导致需求不及预期；原材料价格大幅上涨。