事项：公司发布2020 年年报，全年实现营收52.9 亿元，同增9.3%，归母净利润8.0 亿元，同增33.1%，扣非净利润6.9 亿元，同增43.0%；其中单Q4 实现营收16.4 亿元，同增1.3%，归母净利润2.8 亿元，同增35.6%，扣非净利润2.3 亿元，同增41.9%。基本与业绩快报相符。
春节错位拖累Q4 收入，但全年瓜子双位数稳增，坚果下半年逐步发力，海外市场表现突出。单Q4 收入同比增速放缓至1.25%，一方面系冬季反复的疫情冲击消费需求，商超流量有所下滑，另一方面春节错峰备货延后，导致约2亿收入结转到Q1。剔除掉季节因素后，预计20Q4+21Q1 收入仍能维持双位数增长。分品类来看，葵瓜子全年营收37.3 亿，同增12.8%，其中经典红袋实现销售额10%+增长，蓝袋系列风味化持续突破，整体含税销售额破10 亿，新品藤椒单品类销售额近1 亿；小黄带上半年因疫情影响消费场景缺失，下半年后增速逐步恢复，公司相应配套线下营养师，并积极将风味化坚果和跨界搭配等新品导入，最终坚果实现营收15.14%的良好增长；分区域看，因报告期内海外疫情蔓延，国外市场营收4.7 亿，同比+46.4%。
全年控费下业绩弹性释放，Q4 税率缩减支撑盈利表现。全年公司实现净利率15.2%，同比+2.7pct，净利润同比+33.1%，业绩弹性凸显。毛利率方面，受益原材料采购单价略降，且高毛利瓜子占比提升，还原物流费后全年公司实现毛利率34.4%，同比+1.1pct。费用率方面，销售费用率12.3%，同比-1.5pct，主要系疫情下线下渠道受阻后营销费用节约所致，管理费用率4.6%，同比-0.5pct，预计与社保减免、规模效应等因素下职工工资占比下滑有关。单Q4 看公司实现净利率16.8%，同比+4.3pct，一方面Q4 竞争压力有所提升，但毛利率优化下毛销差同比+1.5pct，另一方面主因所得税率降低所致（10.9%，同降13.6pct），预计与国外市场放量、农产品销售等低税率因素占比提高有关。
内部挖潜强化优势，来年坚果接棒发力，双百目标步伐坚定。危机下公司坚持梳理内部经营，持续夯实竞争力。渠道上以“百万终端，百亿收入”为目标启动渠道精耕战略，同时提高经销商数字化管理，加强对终端服务力度。组织上继续推行事业部、BU 制运营模式，深化合伙平台，构建“金三角”作战团队，并积极发挥洽洽商学院的培训功能；营销上积极使用新媒体营销，打造自有专业直播团队，并推动透明工厂等线上活动；产品上以每日坚果为战略重点，打造坚果三驾马车，并持续孵化新品。展望来年，坚果仍将是发力的重点，依托公司以上综合措施，或将加快第二曲线成长。
投资建议：品类双轮换挡前进，远期空间逐步打开，关注估值回落后长期布局时点，维持“强推”评级。公司坚定聚焦坚果战略，并持续梳理内部管理，强化自身优势同时，随着渠道深耕战略逐步落地，远期空间有望稳步打开，建议关注在高基数担忧影响下，股价逐步回落后的长期布局时点，我们预测未来21-23 年EPS 为1.83/2.11/2.42，维持12 个月目标价72 元，对应22 年35 倍PE 左右，维持“强推”评级。
风险提示：新品销售不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧