业绩简评
4 月12 日，公司发布2020 年年报及2021 年一季报。2020 年全年实现收入442 亿元，同比增长18%，净利润36.08 亿元，同比增长37%。2021 年Q1 实现收入106.2 亿元，同比增长36%，净利润8.5 亿元，同比增长146%，接近Q1 业绩预告上限，符合预期。
公司同时发布可转债预案，拟公开发行不超过120 亿元可转债，用于两个多晶硅项目和15GW硅片项目扩产。
经营分析
2020 年多晶硅量利齐增，生产成本持续降低：公司多晶硅实现收入约53 亿元，同比+46%，出货8.66 万吨，同比+35.79%，毛利率36.78%，同比+12.3pct。2020 年硅料含税均价约6.9 万元/吨（2019 年6.5 万元/吨），平均生产成本约3.87 万元/吨（2019 年4.33 万元/吨），同比下降11%，其中新产能平均成本3.63 万元/吨，同比下降10%左右。目前公司单晶料占比已达到 98%以上，并能实现 N 型料的批量供给。
硅料供需偏紧局面料将持续至2022 年，公司新产能释放持续增厚业绩：根据我们测算，2022 年硅料有效产能约71 万吨（同比增长30%，对应组件产量约245GW），远低于硅片需求释放速度，且与终端需求预期增幅基本匹配，预计硅料供需偏紧的局面将延续至2022 年。根据年报，公司乐山二期、保山一期合计 10 万吨硅料产能将于 2021 年底前投产，到今年底公司产能将超过18 万吨，另外包头二期 5 万吨项目也将于2022 年投产，我们预计低成本新产能的释放将显著增厚公司明年业绩。
电池片出货继续高增，年底产能将扩至55+GW，新技术进展顺利；2021 电池片盈利能力有望触底回升：公司电池及组件实现收入155 亿元，同比+26%，出货22.16GW，同比+66.23%，毛利率14.54%，同比-5.7pct。截至2020 年底，公司电池片产能达到27.5GW，随着眉山、金堂大尺寸项目投产，预计2021 年底将超过55GW。2020 年公司PERC 电池片量产平均转换效率达到23.44%，非硅成本已达到0.2 元/W以内，同时公司加大对电池新技术的跟踪和研发投入， HJT 电池研发产线最高转换效率达到25.18%，预计2021 年公司将建设GW 级HJT 中试线，进一步优化工艺、提升产品性价比。2021Q1 电池片因同时受到上游原材料涨价及下游组件减产影响盈利承压，随终端需求逐步恢复，盈利能力有望触底回升。
盈利调整与投资建议
根据公司最新年报，调整公司2021-2023 年净利润预测至56.3、71.5、87.4 亿元，对应EPS 分别为1.25、1.59、1.94 元，维持“买入”评级。
风险提示：疫情超预期恶化，产品价格表现不及预期，需求恢复速度不及预期。