2020 年业绩略好于预期
公司公布2020 年业绩：收入78.9 亿元，同比降2.3%；净利润3.4亿元，同比+0.9%；对应4Q20 收入23.6 亿元，同比+4.8%，净利润8,000 万元，同比+208%，略好于我们此前预期。公司4Q20 线上/线下业务收入增速分别为2.6%/1.7%，在疫情与天猫流量政策变动背景下均实现缓和复苏。受益于销售费用率的同比降低，4Q实现净利润翻同比两倍增长。
发展趋势
重塑产品矩阵，着力细分品类孵化，满足多元化消费需求。考虑当下消费群体、消费场景的多元化，公司自去年起积极切入健康、功能型细分赛道，于2020 年5 月和下半年推出3-12 岁儿童零食品牌良品小食仙和健身零食良品飞扬，分别实现全渠道零售额2.2亿元和1.1 亿元，同时儿童零食贡献净利润增量2,541 万元，表现基本达到公司预期。管理层将上述两个品牌的初步成功归结于产品切入消费者痛点、全渠道布局与快速的供应链能力，未来公司将透过线上、线下结合的消费者洞察，进一步抓住细分赛道机会，进行品类与品牌矩阵的扩充，我们预计未来新品类有望驱动公司收入持续高速成长。
线上布局新型社交电商，有望带来业务新增量。为应对新型社交电商如抖音快手等的兴起，公司于去年组建社交电商团队重点发力新型社交电商，并推出定制化产品满足不同平台需求。2020 年社交电商实现终端销售额1.2 亿元，我们预计今年抖音快手等社交电商有望迎来快速增长。同时公司亦加大拼多多等平台布局，建立专门团队及产品线，加速下沉市场布局。传统平台方面，我们预计公司或仍将受到流量去中心化的挑战，但我们预计随着多元化产品推出、内容营销启动，传统电商平台有望逐步复苏。
2021 年线下有望加速扩店，华东、华南成为主要增长引擎。2020年公司门店净增285 家，主要受到疫情对于开店节奏影响以及华中部分地区门店调整影响，其中江苏和广东为重点扩店省份。未来我们判断华东、华南有望继续成为线下业务主要增长点，2020年两区域收入增速分别为17%和21%，我们预计2021 年公司门店数量有望达3,200 家。公司亦加速“门店+”私域流量布局，将门店功能从传统的售卖扩展成外卖、社区团购、在线直播和会员服务4 个业务，实现消费者的精准触达。
盈利预测与估值
公司当前交易在48/40 倍2021/22 年市盈率。考虑线上业务与线下门店拓展放缓，我们下调2021 年盈利预测13.5%，并引入2022年盈利预测4.97 亿元，相应下调目标价14%至60 元，对应58/48倍2021/22 年市盈率和21%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
竞争加剧，需求疲弱，门店拓展与新品表现低于预期