点评事件：海天味 业发布2020 年年报，实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为227.92 亿元、64.03 亿元、61.77 亿元，同比+15.13%、+19.61%、+21.51%。单四季度营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为57.06 亿元、18.31 亿元、17.78 亿元，同比+14.75%、+20.65%、+22.92%，实现全年收入15%、归母净利润18%的增速目标。
公司公布分红方案，拟10 转2 送1 派10.3 元（含税），分红占比52.13%。
公司制定21 年目标：公司计划营收目标264.4 亿元，利润目标75.6亿元，分别增长16%、18%。
收入分析：蚝油品类增速较快，渠道下沉加速明显公司2020 年实现营收227.92 亿元，同比+15.13%（Q1：+7.17%；Q2：
+22.29%；Q3：+17.73%；Q4：14.75%），在疫情冲击下公司目标依旧超额完成。
收入拆分来看，1）分产品：酱油、调味酱、蚝油分别销售130 亿元、41 亿元、25 亿元，分别同比增长12.17%、17.86%、10.16%，蚝油品类增长较快，三大品类实现13%的增长，其他主营业务收入增长44%，此外今年公司推出清简酱油、火锅底料、裸酱油、快捷复合调味品等，获得市场好评；2）分区域：西部、南部区域表现良好，分别增长26%、17%，西部主要得益于经销商的开拓，中部、东部、北部表现低于公司收入增速。3）分渠道：公司线下销售212.5 亿元，同比+15.84%，线上渠道3.8 亿元，同比-8.65%；4）经销商数量：截至2020 年底公司拥有经销商7051 家，全年净增1245 个，其中北部、西部经销商净增最多均为365 个，目前公司网络覆盖全国31 个省级行政区域，320 多个地级市，2000 多个县级市场。
利润分析：会计准则变更，利润表出现一定异常2020 年度实现归母净利润64.03 亿元，同比+19.61%（Q1：+9.17%；Q2：+28.83%；Q3：+21.54%；Q4：+20.65%）。全年毛利率42.17%，同比下降3.27pct，主要是根据新收入准则，将运费调整至营业成本所致。期间费用率8.98%（同比-8.81pct），其中销售费用率5.99%（同比-4.93pct，主要是根据新收入准则，Q4 将促销费冲减营业收入所致，净利率28.09%，同比+1.05pct。
受会计政策影响Q4 财务指标出现异常，其中毛利率41.86%，同比-6.36pct，期间费用率3.55%，同比-8.81pct，其中销售费用率-0.62%，同比-9.58pct，净利率32.10%，同比提升1.57pct。
21 年展望：成本上涨毛利预计承压，新品储备速度加快公司制定21 年目标全年计划营收目标264.4 亿元，利润目标75.6 亿元，分别增长16%、18%，其中毛利率41.64%，同比下降0.53pct，主要是考虑到大豆等原材料成本上行等因素，期间费用率8.11%，同比下降0.87pct。21 年公司将坚持做好酱油、蚝油、发酵醋三大核心品类的发展，并加快复合酱、鸡精、火锅料、醋等后继品类的提速发展，将一个个新产品做大，构建未来新的增长力。
未来展望：三五继续做好调味品，品类、渠道不断深化2019-2023 年为公司三五计划的五年，公司将在品类、渠道上继续乏力，坚持做好调味品，力争两位数增长。1）品类：进一步打造酱油、蚝油、黄豆酱三大核心品类的市场领先优势，酱油高端产品占比有望由现在的40%提升至50%，做大蚝油体量，加强黄豆酱新市场培育，同时注重醋、料酒等新品类研发和培育；2）渠道：织厚渠道网络，加强对三四线城市空白和薄弱市场开发，推动收入稳步增长。
根据公司“三五”规划的经营增长目标，2019-2023 年的收入、利润将保持两位数以上复合增长。考虑结构升级和产品量价空间、公司渠道深化进展，我们判断 “三五”规划达成的概率较高，继续长期看好。
盈利预测与评级：维持“买入”评级
海天味业凭借品牌、渠道、品类和规模的突出优势，护城河持续拓宽，受益于集中度提升红利、消费升级红利、规模红利、管理红利等方面，公司未来仍将维持持续、稳健的增长，“三五”规划有望顺利地实现。
结合经营目标，测算2021-2023 年的收入增速分别为16%、16%、16%；净利润增速分别为19%、19%、19%；对应EPS 为2.33、2.79、3.31。
考虑业绩持续稳定增长以及龙头的估值溢价，我们按照2022 年的EPS给65 倍PE，阶段目标价180 元，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；食品安全问题；