事件：公司公告2020 年年报。
财务结构稳健，结算利润率下行。1）公司实现净利润593.0 亿元，同比增长7.6%；实现权益净利润415.2 亿元，同比增长6.8%。公司房地产及相关业务毛利率为22.6%，较2019 年下降4.6 个百分点。公司全面摊薄净资产收益率18.5%，较2019 年下降2.2 个百分点。报告期末，项目存货跌价准备为41.8 亿元，影响归属于母公司股东的净利润14.5 亿元。
2）截至2020 年底，公司净负债率为18.1%。公司有息负债合计2585.3 亿元，占总资产比例为13.8%。有息负债以中长期负债为主。有息负债中，短期借款和一年内到期有息负债合计829.1 亿元，占比为32.1%；一年以上有息负债1756.2 亿元，占比为67.9%。
3）公司年度分红派息方案：每10 股派送人民币12.5 元（含税）现金股息。
销售金额保持增长，已售未结资源丰富。2020 年公司实现销售面积4667.5万平方米，销售金额7041.5 亿元，分别增长13.5%和11.6%。所销售产品中，住宅占88.2%，商办占7.9%，其它配套占3.9%。2020 年公司全国商品房市场份额约4.03%。公司合并报表范围内有4918.6 万平方米已售资源未竣工结算，合同金额合计约6981.5 亿元，较上年末分别增长14.7%和14.6%。
土地储备，开竣工面积合理推进。2020 年公司开发项目新开工面积约3960.4万平方米，同比下降6.6%，完成年初计划的135.6%；开发项目实现竣工面积约3381.7 万平方米，同比增长12.4%，完成年初计划的101.9%。2021年，公司现有项目预计新开工面积3148.4 万平方米；预计项目竣工面积3587.5 万平方米。
投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2021 年和2022 年EPS 在3.94和4.35 元。按照4 月1 日股价29.83 元计算，对应2021 年PE 为7.57 倍。
目前公司RNAV 在44.8 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照2021 年9-10XPE 水平，对应合理区间价值区间35.46-39.4 元，维持“优于大市”评级。估值适度溢价原因：1）公司财务健康稳定，具备可持续发展空间；2）公司具备较好稳定现金流业务（物业2020 年营收182 亿、商业63.22 亿）。
风险提示：1）涨价引发调控风险：2）行业销售不达预期风险：。