事件描述
公司发布2020 年年报，全年实现营业收入134.51 亿元，同增25.07%；实现归属净利润7.99 亿元，同增42.92%；扣非后归属净利润6.08 亿元，同增33.39%。
事件评论
产能投放助力收入较快增长，盈利能力提升推动业绩加速。公司收入同增25.1%主要受益于产能投放带来产量增长：2020 年内产能约320 万吨（+33%），产量251万吨（+34 %）；而全年业绩同增42.9%，增速快于收入，主要受益于盈利能力提升，全年归属净利率同增0.74pct 至5.94%。单季度看，公司2020Q1-Q4 分别实现营收13.8 亿（-35.4%）、36.3 亿（+37.3%）、45.0 亿（+57.2%）、39.4 亿（+26.6%），Q4 收入降速或主要受Q3 以来公司来料加工规模增加+工程收入规模下降影响；Q1-Q4 分别实现归属净利润0.4 亿（-38.8%）、1.5 亿（+45.1%）、3.1 亿（+85.8%）、3.0 亿元（+34.4%），Q4 业绩增幅快于收入同样受益于当季归属净利率同增0.44pct至7.54%。公司Q4 研发费用达2.14 亿元，同环比分别增加0.82 亿、1.23 亿元；减值损失冲回达到1.02 亿元，同环比分别增加0.56 亿元、0.98 亿元；其他收益+营业外收入达到0.67 亿元，同环比分别变动0.15 亿、-0.12 亿元。
毛利率提升，费用率进一步下降。公司2020 年起将运输费从销售费用科目转入营业成本科目，为还原公司真实经营情况，我们对2019 年数据进行回溯处理，得到2020 年公司毛利率为13.55%，同增0.34pct，或主要受益于公司规模扩张及精细化管理带来的采购+制造成本下行；期间费用率（含研发费用）同降0.41pct 至6.02%，主要受益于管理及销售费用率分别同降0.51pct、0.06pct 至1.66%、0.75%，财务及研发费用率则分别同增0.13pct（发行可转债利息支出增加所致）、0.03pct至0.75%、2.86%；资产及信用减值损失率同降0.04pct 至0.49%，随着公司工程业务持续收缩，未来该比例有望进一步下降；归属净利率为5.94%，同增0.74pct。
经营现金流下滑明显，主因加大钢材采购力度。2020 年经营性现金流净流入1.59亿元，同比下降7.12 亿元，我们认为主要源于公司在2020Q4 钢价大幅上涨背景下，加大原材料采购力度，表现为公司2020 年末存货较3 季度末大幅增长6.3 亿至57.4 亿元。全年收、付现比则分别同增6.58pct、15.48pct 至104.77%、104.71%。
公司成本优势显著，渗透率提升大有可为。与主要竞争对手相比，公司成本优势突出，2020 年公司产能利用率仅78%左右，随着后续产能利用率爬坡，单吨成本仍具备下降空间。公司2019 年市占率仅2.4%左右，而台湾地区钢结构龙头中钢构在成熟阶段市占率稳定在20%左右，中长期而言公司市场渗透率具备广阔的成长空间。预计公司2021-2022 年EPS 分别为2.16 元、2.83 元，对应2021/03/30 股价PE 分别为24.22 及18.49 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1. 装配式建筑推广力度不及预期；
2. 钢价大幅上行。