线上业务高增长，维持买入评级
受益于护肤品板块的高速增长，公司20 年实现收入26.3 亿元（+39.6%yoy），归母净利润6.5 亿元（+10.3%yoy），业绩符合预期（预测值：+9.9%yoy）。
净利润增速较低系品牌与渠道构建等营销投入（销售费用率+14.1pp）与新品研发投入（研发费用率+0.4pp）增加。伴随线上护肤品放量、玻尿酸新食品推出，我们预计21 年公司有望冲击45%-50%收入增长，考虑到营销与股权激励费用的增长，我们给予21-23 年归母净利润 8.12/11.16/14.24 亿元（前次8.22/11.01/-亿元），给予公司21 年113xPE（可比公司21 年Wind一致预测81x），给予目标价190.97 元（前值194.94 元）。
原料业务：食品级HA 开启放量之旅
20 年受疫情影响海外客户产品销售下滑，从而减少了对透明质酸原料的采购，公司原料业务实现收入7.0 亿元（-7.5%yoy），毛利率78.1%与19 年基本持平。我们预计板块21 年有望实现15%-20%的收入增长，基于：1）伴随疫情控制，医药级与化妆品级原料恢复~15%的增长；2）HA 获批新食品原料，公司与可口可乐、Wonderlab 等知名食品企业合作，食品级HA 开启高速增长通道；3）公司加大其他生物活性物质的开发与销售（+30%yoy），打造新的业绩增长点。
终端制剂&功能性护肤品：蓬勃向上的C 端业务20 年公司终端制剂实现收入5.8 亿元（+17.8%yoy），呈现快速恢复态势。
公司背靠原料优势与3D 交联技术，20 年推出新品润致娃娃针（3 类证水光针），进一步丰富产品管线。在国内医美浪潮兴起的背景下，我们预计21年板块有望实现30%+的收入增长。20 年公司持续发力线上营销（销售费用率18/19/20：22.5/27.7/41.8%），护肤品板块实现翻倍以上增长，公司借助医研背景+原料的强力背书+内容营销&电商直播，持续打造次抛原液、香槟水、377 小灯管等爆款产品，润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活等品牌多点开花，我们预计公司护肤品板块21 年收入仍有望实现近70%的高速增长。
HA 食品终端：潜力业务，高速发展的蓝海市场公司致力于基础研究与应用基础研究，不断拓宽HA 的应用场景。21 年1月，卫健委批准扩大透明质酸钠在食品领域的使用范围，1/22，公司快速响应首发推出“黑零”品牌（咀嚼片、软糖等6 款产品）；3/22，发布“水肌泉”品牌（纯净水+玻尿酸，每瓶含66mg 玻尿酸，无添加无防腐无菌罐装），正式进军HA 终端食品市场，为公司添加增长新动力。公司依托强大的前端研发（截至20/12/31，拥有在研项目120+个），持续演变出终端产品，向母婴、头发护理、宠物等新领域拓展，打造国内知名“HA+”国货品牌。
风险提示： 疫情反复影响原料出口，线上销售放缓，新品放量不及预期。