2020 年业绩符合预期
公司 2020 年实现营收 113.7 亿元，同比+52.7%；毛利润 38.1 亿元，同比增长-3.6%（毛利率 33.5%）；归母净利润 21.8 亿元，每股盈利 0.45 元，同比-28.4%。4Q 营收 37.8 亿元，同比+89.1%，归母净利润 7.0 亿元，同比-23.7%。公司全年分红比例达 89.7%（远超规划的 60%），对应每股股利 0.38 元，同比持平。
2020 年受疫情影响全年通行费收入同比-11.9%，其中，济青高速占整体通行费收入 48.8%，改扩建通车后去年车流量和通行费收入分别同比+45.9%和+49.2%；京台高速占整体通行费收入 14%，叠加改扩建影响去年车流量和通行费收入分别同比-35.2%和-51.7%。
2020 年公司收购山东轨交集团 51%股权，轨交集团全年归母净利润达 3.25 亿元，同比+101%，其中下半年 1.33 亿元，同比+44%。
发展趋势
两大核心路产将持续驱动公司未来 3-5 年主业内生增长：1）济青高速：2020 年下半年青岛疫情反复造成低基数，且改扩建完成后仍处于车流量培育期，我们认为济青高速 2021 年收入和利润仍将维持较高增长。2）京台高速：正分段改扩建中，将于 2022 年起陆续通车，我们认为通车后通行费率和车流量或均将录得较高增长。
收购粤高速形成翘尾效应，2020 年 7 月公司收购 10%粤高速股权，我们预计 2021 年将贡献约 1.4 亿元投资收益，较 2020 年 0.7 亿元同比翻番。
关注烟台房地产项目进展，烟台房产出售或将形成约 6 亿元的一次性收益，支撑公司业绩高增长。长期关注母公司资产重组事宜以及潜在的优质资产注入可能性。
盈利预测与估值
基于公司业绩高增长较为确定，我们维持 2021 年/2022 年盈利预测 35.58 亿元（+63.3% YoY，含烟台房产出售的一次性收益约 6 亿元）/31.97 亿元（-10.1% YoY）。
当前股价对应 2021/2022 年 9.0 倍/10.0 倍市盈率，和 9.3%/8.4%分红收益率。我们继续看好公司高分红与成长性的双重属性，未来股价弹性仍然较大，维持跑赢行业评级，维持 8.06 元目标价，对应 10.9 倍 2021 年市盈率和 12.1 倍 2022 年市盈率，较当前股价有 21%的上行空间。
风险
新注入资产运营不及预期、改扩建工程进度不及预期。