中信银行披露2020 年年报并召开业绩发布会，我们点评如下：
经营业绩：公司2020 年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长3.8%、5.3%、2.0%，增幅较前三季度分别变化-1.0pct、-3.1pct、11.4pct，营收和PPOP 增速大概率已见底，全年归母净利润在Q4 同比高增（同比+66.1%）支撑下回到正区间。公司发布新三年发展规划目标，2023年实现总资产9.3 万亿元，营收2400 亿元（三年复合增长率7.2%），综合排名股份行第二；2025 年实现总资产超10 万亿元，营收2800 亿元。
亮点1：理财和托管业务推动手续费及佣金净收入增长7.9%（VS 前三季度1.0%）。虽然交易类业务受损于疫情，但理财手续费收入和基金托管收入推动托管及其他受托业务佣金大幅增长42%。中收占比（分期收入调入利息收入）同比提升0.6pct 至14.8%。
亮点2：不良确认力度加大，存量不良处置加速。新任管理层高位，公司主动暴露对公风险，逾期60 天以上个人贷款全部纳入不良，不良偏离度较20H1 下降15.5pct 至71.7%，为历史最低。全年处置不良927亿元，测算不良净生成765 亿元，不良生成率1.91%。不良贷款率较20H1 下降34bps 至1.64%。新增贷款比较审慎，普惠金融抵押物70%为经济发达地区房地产。
亮点3：存款增长12.3%，活期占比提升。交易银行持续推进，存款增长12.3%为历史较高水平；结构改善，经济热推动对公存款活化，对公活期占比较20H1 上升2.3pct 至42.3%；零售存款受益于结构性存款压降，虽增速放缓6.8%，但活期占比略有提升。
投资建议：业务转型初见曙光，大额风险暴露需投资者重点关注。（1）公司轻资本转型初见成效；（2）对公方面，与中信集团协同加强，协同项目累计融资约1 万亿元，战略客户服务能力显著增强；（3）零售方面，资产和负债两端快速增长，零售AUM 日均余额2.2 万亿元（同比+13.3%）；（4）往后看，经济复苏背景下，可以期望息差稳定，中收提升。预计公司21/22 年归母净利润增速为8.4%和10.5%，EPS 为1.02/1.14 元/股，BVPS 为10.36/11.27 元/股，当前股价对应21/22 年PE 为5.35X/4.82X，PB 为0.53X/0.49X。我们认为可以给予公司21年0.6 倍PB，对应合理价值为6.21 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值为4.54 港币（采用港币兑人民币汇率0.8442），均维持“买入”评级。
风险提示：（1）主动暴露大客户风险。（2）资管新规回表有压力，2021年理财净值化目标仅为85%。