事件：公司2020 年实现营收22.61 亿元，同比增长43.14%，归母净利润为8.78 亿元，同比增长119.22%，扣非净利润6.12 亿元，同比增长94.59%，符合市场预期。
投资要点
订阅和授权业务高增长，订阅业务营收占比近半：分业务看，办公软件授权业务营收8.03 亿，同比增长61.90%，营收占比35.51%，实现大幅增长主要系为政企用户提供优质的云办公、云协作应用服务，推动用户从桌面端及移动端使用向云端和协作应用转化，提升政企用户渗透率。
办公服务订阅业务营收11.09 亿，同比增长63.18%，营收占比49.04%（2019 年43.02%），主要来源于个人客户订阅业务的增长，2020 年个人客户订阅业务同比增长64.1%。随着移动办公及云协作办公深入改变用户使用习惯，公司积极开辟了多元化售卖渠道，推动个人服务订阅业务收入高速增长。同时企业级“云化”需求增加也推动WPS+等面向中小客户群体的云办公产品业务发展迅速。互联网广告推广业务营收3.49亿，同比减少13.61%，营收占比15.44%，主要系为优化用户在云办公、云协作场景下的使用体验，主动缩减了传统互联网广告的投放规模。
云业务指标均实现大幅增长： 毛利率方面，整体毛利率87.71%（+2.12pct），办公软件授权、办公服务订阅、互联网广告推广毛利率分别为96.07%（-1.40pct）、84.71%（+3.98pct）、78.00%（-1.16pct）。费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为21.35%（-0.48pct）、9.40%（+0.81pct）、31.44%（-6.47pct），管理费用率增长主要系股权激励费用增加。期末合同负债8.33 亿元，较期初增长130.82%。经营性现金净流量15.14 亿元，同比增长158.57%，持续强化云化逻辑。
MAU 和付费转化率均有明显提高：公司主要产品月度活跃用户数保持稳定增长，截至2020 年12 月31 日，公司主要产品（不含金山文档）月度活跃用户（MAU）已达到4.74 亿，同比增长15.33%，环比增长3.72%。其中WPS office PC 版月度活跃用户数1.85 亿（同比+20.13%）；移动版月度活跃用户数2.82 亿（同比+13.71%）；公司其他产品如金山词霸等月度活跃用户数接近0.1 亿。2020 年度，公司累计年度付费个人会员数达到1962 万，同比增长63.23%。付费转化率提升至4.14%（2019年底为2.92%）。同时，2020 年个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达898 亿份（2019 年501 份）。
盈利预测与投资评级：我们将2021-2022 年的EPS 从2.75/4.09 元上调至2.79/4.13 元，预计2023 年EPS 为5.98 元，对应PE 分别为106/72/49倍。作为国内办公软件龙头，看好今年信创、在线办公加速、订阅服务指标提升（转化率、MAU、消费频次）、云协作等多重因素推动业绩保持高速增长，维持“买入”评级。
风险提示：产品单一风险；付费用户增长不及预期；云化不及预期。