业绩大幅增长，关注企业级服务市场空间
公司披露业绩快报，2020 年公司营业收入22.61 亿元，同比增长43.14%，归母净利润8.79 亿元，同比增长119.56%。业绩低于我们预期（此前预期2020 年收入25.63 亿元，归母净利润为9.02 亿元）。2020 年净利润率为38.90%，同比上升13.54pct。20Q4 单季度营业收入7.58 亿元，同比增长41.00%，20Q4 单季度归母净利润2.84 亿元，同比增长44.88%。我们认为，公司软件授权和云订阅业务推动业绩大幅增长，企业级服务市场有望进一步打开业务空间。我们预计，2020-2022 年EPS 分别为1.91/3.44/5.14元，维持“持有”评级。
机构授权业务高速增长，订阅业务持续推进
在B 端业务方面，2020 年，金山发布全球首个公文写作解决方案，举办金山办公开发者大会，推动信创办公生态建设，并与联合国教科文组织高等教育创新中心、清华大学等机构签署合作协议，积极推进机构业务。根据业绩快报公告，2020 年机构授权业务实现高速增长。在C 端业务方面，公司以文档类产品为核心，积极与合作伙伴共建生态，并且在AI 应用、模板、识别等领域展开布局，不断拓展增值服务，为个人订阅业务提供增长动力。
企业协同战略推进，2B 企业级服务空间可期
2020 年12 月，金山办公宣布公司全新产品战略“协作”。金山办公把握工具软件这一企业级服务入口，不断完善WPS+、金山文档等协同办公产品，顺应了我国企业在云服务与协同办公领域的潜在需求不断释放的趋势。此外，随着金山办公软件与金山文档整合性的不断提升，协同办公体验不断改善，未来或通过整合套件实现商业化。而基于金山表单、金山会议、金山日历等协作产品，公司未来也有望进一步打开2B 企业级服务市场。
企业级服务市场进一步打开，维持“持有”评级我们认为，金山办公不断打开企业级服务市场。由于疫情冲击及公司战略性调整，互联网广告业务进一步收缩，我们下调公司2020-2022 年营业收入至22.61/37.73/53.31 亿元（前值为25.63/41.43/59.17 亿元），归母净利润8.79/15.86/23.69 亿元（前值为9.02/16.40/24.81 亿元），EPS 分别为1.91/3.44/5.14 元（前值为1.96/3.56/5.38）。参考可比公司21 年Wind 一致预期平均PE 估值105 倍，给予公司2021 年PE 105 倍，对应目标价361.20 元（前值423.64 元），维持“持有”评级。
风险提示：业务拓展不及预期、市场竞争加剧。